הקפיטליסט

יותר משליש מנכסי הציבור מושקעים ברכיב הצמוד למדד המחירים לצרכן, הצמדה שהתגלתה בשנים האחרונות כעדיפה משמעותית על הצמדה למט"ח בכלל, ולדולר בפרט l מה היתרונות והחסרונות של תוכנית חיסכון בנקאית צמודה, האם להיצמד לאג"ח הממשלתיות המציעות ביטחון או לקונצרניות המעניקות תשואה עודפת, אולי להעדיף את הפיזור והגמישות של קרנות הנאמנות או להצטרף למגמה הפורחת של תעודות הסל

יניב קוניס | גלובס

25/8/2008

אינפלציה מוגדרת כתהליך שבו רמת המחירים הכללית במשק עולה בהתמדה במשך תקופה של מספר שנים. תהליך זה של עליית מחירים מוצג לרוב כתופעה שלילית ובלתי רצויה, אך למעשה אינפלציה חיובית בקצב מתון מקילה על צמיחת המשק. קצב אינפלציה "בריא" של משק מפותח עומד על שיעור ממוצע של 2% בשנה.

עידן ההצמדה למדד המחירים החל בישראל בימי האינפלציה הסוערים של שנות ה-80. בתקופה זו סבל המשק הישראלי מהיפר-אינפלציה, תופעה לא רצויה של סחרור מחירים ואינפלציה גואה בשיעור של יותר מ-20% בחודש, כאשר ב-1984 היא הגיעה לשיא של 445%. האינפלציה נבלמה בסופו של דבר בעקבות תוכנית הייצוב הכלכלית של 1985, וירדה לשיעור של 20% בשנה, שבהמשך אף התמתן לרמה של כ-10% בשנה במהלך שנות ה-90. מאז 1999 האינפלציה בישראל שומרת על רמות של כ-2% בממוצע בשנה, המקובלות במדינות המתועשות.

בשנה האחרונה הביאה הצמיחה הגלובלית לעלייה בקצב האינפלציה במדינות רבות, לרמות המהוות מקור דאגה בקרב נגידי הבנקים המרכזיים. וכך, על פי נתוני בנק ישראל, בסוף יוני 2008 הכיל תיק נכסי הציבור מרכיב של 34.6% בנכסים צמודי מדד. הרכיב הצמוד היה הגבוה ביותר, ואחריו הרכיב השקלי שעמד על 29.3%. עוד כרבע מתיק הנכסים השייך למשקי הבית ולחברות בישראל הושקע באפיק המנייתי, והיתרה, כ-12%, בצמודי מט"ח.

בחינת התפתחותו של תיק הנכסים הכספיים שבידי הציבור מתחילת העשור, מגלה כי לאורך השנים התפלגות הרכיבים הסולידיים בתיק לא השתנתה באופן דרמטי. הגידול ברכיבים השקליים וצמודי המט"ח במהלך התקופה על חשבון הרכיב הצמוד פסק, ובשנתיים האחרונות אף שינה כיוון, כך שהתפלגותו כיום דומה לזו שהייתה בשנת 2000. כלומר, כיום קיים בתיק הנכסים הכספיים רכיב צמוד מדד משמעותי.

בעוד שבשנים האחרונות נשמר הסטטוס קוו בתיק נכסי הציבור בין רכיבי האפיק הסולידי, בקרב המשקיעים המוסדיים בישראל הייתה מגמה ברורה של הגדלת הרכיב הצמוד בתיק ההשקעות על פני הרכיב השקלי. נכון ליוני האחרון, הרכב התיק הסולידי של גופים מוסדיים עמד על כ-80% צמוד וכ-20% שקלי בלבד, בהשוואה ל-70% צמוד ו-30% שקלי ב-2003.

לדעתנו, ההסבר העיקרי לכך הינו צמצום גיוסי החוב של מדינת ישראל - שמרביתם נקובים בשקלים לא צמודים - מצד אחד, וגידול בהנפקות אגרות חוב קונצרניות צמודות מצד שני. בנוסף, הביקוש לשקל הביא להנפקת אגרות חוב ממשלתיות שקליות לטווחים ארוכים על חשבון אג"ח צמודות למדד. הנפקה של תעודות סל על מדדי התל-בונד המכילים אג"ח צמודות העלתה את הביקושים לאגרות אלו.

עדיף להיצמד למדד מאשר לדולר

ההשקעות הסולידיות הישירות בישראל כוללות בעיקר אג"ח ממשלתיות וקונצרניות. ההשקעות מתחלקות לשלושה רכיבים: צמוד מדד, לא צמוד (שקלי), ומט"ח. באשר לרכיב המט"ח, נציין כי על פי תפיסתנו, בפסגות, הוא אינו מתאים להגדרת האפיק הסולידי, משום שלהשקעה במט"ח תוחלת תשואה נמוכה שאין בה פיצוי עבור הסיכון המטבעי ורמת התנודתיות הגבוהה המאופיינת ברכיב.

בבחינת תשואות העבר של האפיק הסולידי בישראל, ניכר כי הרכיבים הצמוד והלא צמוד הניבו שניהם תשואה שנתית חיובית ממוצעת שנעה בין 6% ל-7%, בעוד שהרכיב המט"חי הניב תשואה שלילית ממוצעת של כ-1% בשנה. חשוב לציין כי תשואת רכיב המט"ח אפילו לא הצליחה להניב את תשואת האינפלציה. היתרון העיקרי בהיצמדות למדד הינו הפחתת מידת התנודתיות בהשוואה לרכיב השקלי, ובאופן משמעותי יותר - בהשוואה לרכיב הצמוד למט"ח.

המסקנה היא כי למשקיע הסולידי המעוניין בהצמדה של כספו בישראל, עדיפה ההשקעה ברכיב צמוד מדד על פני חלופת המט"ח.

השקעה באפיק הסולידי מאפשרת למשקיעים להפחית את מידת אי הוודאות השוררת באופן תמידי בשוק ההון, כאשר בראייה שלהם המטרה היא שמירה על תנודתיות נמוכה בתשואה בין השנים. בשנים האחרונות הניבו אגרות החוב הלא צמודות תשואת נאות, בעיקר בזכות הצמיחה הגבוהה במשק, התבססות רמת האינפלציה הנמוכה שאיפשרה ריבית נמוכה וכניסתם המסיבית של משקיעים זרים, שראו בסביבה הכלכלית בישראל פוטנציאל רווח. עם זאת, השקעה באג"ח לא צמודות טומנת בחובה אי ודאות מעבר לסיכון של עליית ריבית, בדמות הסיכון האינפלציוני.

בתקופה האחרונה אנו עדים לעלייה חדה במדד המחירים לצרכן, הנובעת בעיקר מהזינוק במחירי הסחורות בעולם ומהתייקרויות בסעיפי הדיור בארץ. קצב האינפלציה המקומי מתחילת השנה עומד על 3.4%, וב-12 החודשים האחרונים על 4.8% - מעבר ליעד בנק ישראל (1%-3%). לפיכך, השקעה באג"ח צמודות למדד מפחיתה את חוסר הוודאות בתיק ההשקעות, ומאפשרת שקט נפשי למשקיעים גם בעיתות של עליות מחירים לא צפויות במשק.

מנגד, צריך לזכור שבשנים האחרונות היו גם תקופות של אינפלציה נמוכה מאוד ואף שלילית. בתקופות כאלה קיימת עדיפות דווקא לאפיק הלא צמוד. להערכת כלכלני פסגות, קצב האינפלציה בישראל ימשיך את מגמת השנים האחרונות וינוע סביב 2% בשנה בממוצע, עם שונות גבוהה בין השנים.

אם כך, כיצד ניתן להיצמד לאינפלציה? אפשרויות ההשקעה ברכיב הצמוד בישראל מחולקות לארבע חלופות עיקריות: תוכניות חיסכון בנקאיות צמודות למדד, השקעה ישירה באגרות חוב צמודות מדד, השקעה בקרנות נאמנות ותעודות סל.

תוכנית חיסכון בנקאית היא חלופה נוחה מאוד, שכן ניתן להשקיע בה ללא ניהול חשבון ני"ע בבנק, והבנקים אינם גובים בגינה עמלות. מאידך, החיסרון העיקרי הוא נעילת ההשקעה לתקופה ארוכה, לרוב מעל שנתיים, עם אפשרות למשיכה מוקדמת רק תמורת קנס. בנוסף, בתוכניות חיסכון התשואה לרוב נמוכה יותר מבחלופות הרכיב הצמוד.

האפשרות השנייה היא השקעה ישירה באג"ח צמודות למדד. בעוד שבעבר ניתן היה להשקיע רק באגרות חוב ממשלתיות, בשנים האחרונות הנפיקו חברות רבות במשק אגרות קונצרניות צמודות למדד. כל אגרות החוב הצמודות למדד, הן ה"גליל" הממשלתיות והן הקונצרניות, משלמות ריבית קבועה צמודה למדד כשההבדל ביניהן הוא בסיכון האשראי. בישראל, אג"ח ממשלתיות נחשבות לחסרות סיכון לפשיטת רגל, כשלעומתן אג"ח שהונפקו על ידי חברות נושאות את סיכונה העסקי של כל חברה, ובהתאם הסתברות לחדלות פירעון. אגרות חוב קונצרניות, לכן, אמורות להניב תשואה עודפת על פני מקבילותיהן הממשלתיות, ברמה כזו שתפצה את המשקיע על הסיכון הגבוה יותר הטמון בהן.

בתקופה האחרונה אנו עדים להתרחבות הפערים בין האג"ח הממשלתי הצמוד לאג"ח הקונצרני, בעקבות עליית החששות מפשיטת רגל. חלופה מרכזית היא השקעה בקרנות נאמנות. עבור משקיע פרטי, השקעה ישירה באגרות חוב מחייבת התייחסות לריבית במשק ולבחירת משך החיים הממוצע (מח"מ) הרצוי, נושאים הדורשים ידע ומומחיות, וכן יצירת פיזור רחב של אגרות חוב בודדות על מנת למזער את הסיכון הספציפי של כל אגרת.

מכאן, שההשקעה בקרן נאמנות המתמחה ברכיב הצמוד למדד, מאפשרת למשקיע השגת פיזור רחב של אג"ח ממשלתיות וקונצרניות, בנפרד או ביחד, על פי פרופיל ההשקעה של הקרן. יתרונן של הקרנות נובע מעלויות המסחר הנמוכות בקרן ומגמישות מנהל הקרן בבחירת המח"מ הרצוי לה, על פי הערכותיו לגבי השינויים בריבית.

ומגוון הכלים העומדים בפני משקיעים ברכיב הצמוד התרחב משמעותית בשנים האחרונות, הודות לפריחת שוק תעודות הסל בישראל. לפי נתוני בנק ישראל וחברות תעודות הסל, משקלן של תעודות הסל הצמודות למדד מתוך כלל תעודות הסל האג"חיות בישראל הוא למעלה מ-80%, כשהסיבה העיקרית לכך היא השקתו המוצלחת של מדד התל-בונד 20, ושנה מאוחר יותר של אחיו התל-בונד 40 והתל-בונד 60. השקת המדדים יצרה סדרה של מדדי שוק לאגרות החוב הקונצרניות, בדומה לקיים בשוק המניות: תל-בונד 20 - המקביל למדד ת"א 25; תל-בונד 40 המקביל למדד ת"א 75; ותל-בונד 60 הדומה למדד ת"א 100. תעודות אלו ותעודות שעוקבות אחרי מדדי הגלילים השונים, פותחות למשקיע דרך נוספת להיחשף לרכיב צמוד המדד בישראל.

התיק מאוזן רק עם רכיב צמוד מדד

האפיק הסולידי בתיק ההשקעות חייב לכלול השקעה מאוזנת שתתחלק בין הרכיב השקלי לרכיב צמוד המדד. אין יחס אופטימלי שיקבע את החלוקה הנכונה, מכיוון שהנתונים משתנים כל רגע על פי תנאי השוק, ומנהלי השקעות נדרשים להחליט על מידת הפיזור בין הרכיבים, מח"מ התיק ופיזור סיכון האשראי. בנוסף, תפקידם של מנהלי ויועצי השקעות הוא לבחור את הדרך ואת מכשירי ההשקעה הטובים ביותר, על מנת להיחשף בצורה מיטבית לרכיב צמוד המדד.

לפיכך, לפני חלוקת התיק לרכיביו השונים, על המשקיע לקחת בחשבון את מידת אי הוודאות שברצונו ליטול, ובהתאם לכך להשקיע במידה שתאפשר לו שקט נפשי גם בימים סוערים ותנודתיים ובסביבת אינפלציה לא יציבה.

 

הכותב הוא אנליסט בפסגות. פסגות עשויה להשקיע בני"ע ו/או מכשירים שונים לרבות אלו שהוזכרו בכתבה ובין היתר באמצעות פסגות קרנות נאמנות ופסגות תעודות סל. אין לראות בכתבה המלצה/הצעה לקבלת הצעות או תחליף לייעוץ/שיווק השקעות, בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא, לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק ואחרים. כן, עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין התחזיות המובאות בכתבה לתוצאות בפועל

לכתבות נוספות במדיה הכלכלית