הקפיטליסט

לעתים קרובות, תשואת המשקיעים בשוקי ההון תלויה יותר במאפיינים התנהגותיים מאשר בהתנהגות השווקים l מחקרים מצאו כי אנשים שונאים באופן עקבי הפסדים, אך לא בהכרח אי ודאות, וכי "שנאת ההפסד" מובילה לכך שמרביתם לא מצליחים להתמיד וליהנות בהמשך מעליות l איך בכל זאת ניתן להתמיד בהשקעות גם בתקופות משבר

יניב קוניס | גלובס

12/01/2009

השנה שעברה השאירה אחריה שובל של משקיעים שהעדיפו לוותר על השקעותיהם במניות, באיגרות חוב של תאגידים ובמכשירים פיננסיים בעלי סיכון, לטובת השקעה סולידית בפקדונות, קרנות כספיות ואיגרות חוב ממשלתיות. תופעה זו, המכונה Flight to Safety (בריחה לאיכות), נפוצה בשעות סערה בשווקים הפיננסיים. גם בקרב המשקיעים המוכרים והקשוחים ביותר היו לא מעט ש"נשברו" בדרך, ומימשו בהפסד ניכר את החזקותיהם בניירות ערך, תוך התעלמות מוחלטת מאסטרטגיית ההשקעה המקורית שגיבשו לעצמם.

אחת הבעיות המרכזיות בעולם ההשקעות מקורה בפער בין התפיסה שלנו של רווח או הפסד, לבין יכולתנו להתמודד עם ההפסדים בפועל. במהלך העשורים האחרונים אנו עדים ליותר ויותר מחקרים הבוחנים את השאלה: האם השווקים, והמשקיעים בהם, פועלים באופן רציונאלי. מרביתם מתמקדים כמובן בבחירות אי-רציונאליות שביצעו משקיעים, וההנחה היא כי תמיד תיבחר החלופה הטובה ביותר מבין כל האלטרנטיבות האפשריות. כלומר, מקבל החלטות רציונאלי יקבל בחירה אופטימלית תחת מגבלת האפשרויות שלו ולפי העדפותיו האישיות.

הבעיה היא, שבפועל לא ניתן לבצע את כל החישובים המתמטיים הדרושים על מנת לבחור את האופציה הטובה ביותר מתוך כלל האפשרויות. ניתן להניח שגם אילו משקיעים היו יכולים לבצע חישובים אלה, לא היה להם די זמן לכך, ובנוסף העלות של מציאת האפשרות האופטימלית יקרה יותר מהתועלת בבחירה בה.

הכלכלה הקלאסית אינה מסוגלת להסביר את כל כשלי השוק, שכן היא יוצאת מהנחה שהחוסכים הם רציונאליים - וכבר הוכח בעבר כי הנחה זו אינה מתקיימת במקרים רבים. לעומת זאת, הכלכלה ההתנהגותית מניחה שמשקיעים אינם פועלים באופן רציונאלי לחלוטין, ונוטים לבצע פעולות מסוימות בשל הטיות פסיכולוגיות.

לא מפחדים להשקיע, כמו ששונאים להפסיד

בשנת 1991 הציגו החוקרים כהנמן, קנטש ותיילר, במאמרם: "The endowment effect, loss aversion and status quo bias", תכונה בשם "שנאת הפסד". תכונה זו מבטאת את האינטואיציה שלפיה מידת הרתיעה מאובדן 1,000 דולר גדולה ממידת המשיכה לרווח של אותם 1,000 דולר.

שנאת ההפסד מסבירה את הרתיעה של אנשים מהימור על הטלת מטבע הוגן תמורת סכומים שווים: המשיכה שברווח האפשרי אין בה כדי לפצות על הרתיעה מן ההפסד האפשרי. במחקר נמצא שהיחס לגבי רווחים והפסדים כספיים קטנים או בינוניים הוא בערך 2:1, ואף נוטה ליחס גדול יותר לעתים של פי 2.5.

השאלה שתוצג במטרה להראות נטייה זו, תהיה: "האם תהיה מוכן להשתתף בהטלת מטבע, שבמקרה זכייה תרוויח 100 שקל, אך אם תפסיד תשלם 100?". אין הרבה נשאלים שיסכימו להימור זה, וגם אם נגדיל את סכום הרווח ל-200 שקל, עדיין מספר לא מבוטל של אנשים יסרבו להשתתף. שנאת הסיכון מתייחסת לחוסר הסימטריה בהשפעה על החלטה, שיש לרווח לעומת הפסד שווה גודל. המחקר המדובר גילה כי אנשים שונאים באופן עקבי הפסדים, ולא בהכרח מצבים של אי ודאות.

הכי חשוב תמיד - להתמיד

מחקרים שבחנו את כדאיות ההשקעה במניות לעומת השקעה באיגרות חוב, מצאו כי ככל שמשך ההשקעה היה ארוך יותר, כך ההסתברות לתשואה עודפת במניות הייתה גבוהה יותר. לא ניתן להתעלם מהעובדה כי בהשקעה לתקופה של 20 שנה, קיימת סבירות של לא פחות מ-99% לרווח גבוה יותר במניות מאשר בהשקעה באג"ח.

מנגד, מחקרים מראים כי בעוד התשואה השנתית הממוצעת של מדד S&P 500 עמדה על 12% (1986-2005), משקיעים פרטיים בארה"ב השיגו תשואה שנתית נחותה של 4% בלבד. השאלה המתבקשת היא כיצד ייתכן הדבר?

והתשובה לשאלה ברורה ופשוטה: שנאת ההפסד אשמה בהפסדים! משקיעים רבים לא הצליחו להתמיד בהשקעתם לאחר ספיגת הפסדים.

בשוק ההון שוררת אווירה תמידית של אי ודאות, בזכותה נוצרות הזדמנויות השקעה שבאמצעותן ניתן להשיג רווחים מעל הריבית חסרת הסיכון, אך זאת רק תוך נקיטת המשמעת הדרושה. ההטיות ההתנהגותיות, ובראשן "שנאת ההפסד", מובילות לכך שמרבית המשקיעים אינם מסוגלים לספוג הפסדים לאורך זמן, ולכן לא מצליחים להתמיד וליהנות גם מהעליות.

הפנמת עובדה זו יכולה להועיל בבחירת אסטרטגיית ההשקעות הרלוונטית למשקיע: דווקא משקיע שיבחר להשקיע באופן סולידי וימזער את הפסדיו בתיק ההשקעות, יוכל להגדיל את משך ההשקעה בשוק, וכתוצאה מכך להעלות את סיכוייו להרוויח. כמו כן, משקיעים הנוטים להקצות מרכיב מהותי מתיק ההשקעות שלהם לאפיקים תנודתיים בעלי סיכון גבוה, כדוגמת מניות, מט"ח, סחורות ואג"ח קונצרני, מוכרחים להבין מראש את הפגיעה האפשרית בעושר האישי שלהם במקרים קיצוניים, ולשאול את עצמם האם יוכלו להתמיד בהשקעתם חרף הפסדים ניכרים.

כאמור, ה"כאב" הנגרם כתוצאה מהפסד כספי, גבוה משמעותית מתחושת הסיפוק במקרה של רווח. העובדה כי מחיקת ערך בשיעור של 50% בתיק ההשקעות שלנו, אינה משתווה לעליית ערך של 50%, מחייבת התייחסות בעת בניית התיק וגם במשך תקופת ההשקעה.

סולידי לטווח ארוך, או "נועז" לטווח קצר?

נמחיש את חשיבות בניית תיק השקעות מאוזן ועמיד גם בימים סוערים, באמצעות הטבלה המצורפת. ניקח לדוגמה משקיע שהיה ברשותו סך של 100,000 שקל. בעמודה השלישית מוצג הסכום הנוכחי תחת הנחת הפסדים של 10% עד 50% בתיק ההשקעות. משקיע שתיק ההשקעות שלו איבד 10% מערכו, נדרש להשיג תשואה של 11.1% בלבד על מנת להחזיר את קרן ההשקעה המקורית. במידה שמעתה יעמוד שיעור התשואה השנתית הממוצעת על השקעותיו על 8%, יחזיר המשקיע את הקרן תוך כשנה וחמישה חודשים. תחת הנחת תשואה שנתית ממוצעת של 4%, זה יקח כמעט פי 2 - שנתיים ושמונה וחצי חודשים.

מצבו של משקיע שערך השקעותיו צנח בחצי, הינו בכי רע. התשואה הנדרשת להחזרת הקרן עומדת כמובן על 100%, כלומר תיק ההשקעות שלו חייב להכפיל את ערכו על מנת לחזור למצבו התחילי ערב הצניחה. הבעיה היא שתחת שתי ההנחות לתשואה שנתית ממוצעת, יקח לכל הפחות תשע שנים להחזרת הכסף במקרה של תשואה שנתית בגובה 8%, ולא פחות מ-17 שנים ושמונה חודשים על מנת לשוב אל המצב המקורי בלבד.

הבעיה המרכזית היא שכנראה המשקיע שהפסיד 50% מכספו יחליט להתבצר בהשקעות סולידיות, ובצדק מבחינתו, אך בכך הוא מונע מעצמו את האפשרות להחזיר את ההפסדיו. לעומתו, המשקיע הסולידי יוכל להתמיד בהשקעה לאורך זמן, ולהשיב תוך פרק זמן סביר את הפסדיו.

מכאן, אנו מגיעים למסקנה כי זה נורמלי לחלוטין שמשקיע יעיד על עצמו: "אני סולידי גאה!". השקעות חייבות להיעשות במידה המאפשרת שקט נפשי מרבי, ותוך מתן דגש גם להיבטים התנהגותיים. לפיכך, על כל משקיע בשוק ההון לסגל לעצמו דפוס התנהגות התואם את צרכיו ויכולתו לספוג הפסדים בתיק ההשקעות. המפתחות העיקריים לכך הינם, בראש ובראשונה, קביעת תקופת ההשקעה הרצויה והקצאת סכום מתאים לכך. לאחר מכן, גיבוש מדיניות השקעות המתאימה לאופי המשקיע ולטווח ההשקעה, ובתום יישום התוכנית - המפתח החשוב מכל הוא התמדה במשך תקופת ההשקעה.

הכותב הוא אנליסט בפסגות בית השקעות. פסגות עשויה להשקיע בניירות ערך ו/או מכשירים שונים לרבות אלו שהוזכרו בכתבה. האמור לעיל אינו מהווה ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק כאמור המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא וכן אינו מהווה הצעה לרכישת ניירות ערך. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין התחזיות לעיל לתוצאות בפועל. פסגות אינה מתחייבת כי שימוש במידע עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש. פסגות בית השקעות עוסקת בשיווק השקעות ולא בייעוץ

לכתבות נוספות במדיה הכלכלית