הקפיטליסט

יניב קוניס

יניב קוניס

יניב קוניס

יניב קוניס

מי שזוכר את נאומו של נתניהו בשלהי 2003 שבו הכריז בפומבי "יצאנו מהמיתון!", זכה אתמול לשידור חוזר, הפעם בממלכתו של הדוד סם באמריקה. יו"ר הפדרל ריזרב, פרופ' בן שלום ברננקי, הכריז אמש בנאומו בפני קברניטי הכלכלות ברחבי העולם: "כלכלת העולם מתחילה לצאת מהמיתון". למען הסדר הטוב, אפתח במניין הנתונים הכלכליים שהביאו למסקנה הזו. לאחר שבתקופה האחרונה פורסמו מספר אינדיקטורים שהצביעו כי הפעילות הכלכלית מתייצבת, הגיע השבוע האחרון ולא הותיר הרבה ספקות לגבי השיפור הדרמטי במצב.

נתחיל בחו"ל: יפן, גרמניה וצרפת דיווחו על חזרה לצמיחה חיובית ברבעון השני, הווה אומר, תם המיתון אצלם. ההגדרה הרשמית של מיתון כלכלי היא שני רבעונים רצופים בהם נרשמה צמיחה שלילית (דרך אגב, ארבעה רצופים = שפל כלכלי). פרט להודעה על צמיחת התמ"ג, פורסם כי הן בגרמניה והן בצרפת עלו מדדי הייצור בחודש האחרון גם במגזר היצרני וגם במגזר השירותים. בנוסף, התקבלו בסוף השבוע עוד סימנים המאותתים על חידוש הצמיחה בעולם: ארגון ה-OECD דיווח שבשקלול התמ"ג של 30 הכלכלות השותפות בו, חלה התייצבות ברבעון שני לאחר התכווצות בשיעור ממוצע של 2.1% ברבעון הראשון השנה.

נחזור לישראל, בשבוע שעבר פורסם כי המדד המשולב של המשק עלה בחודש יולי בשיעור של 1.2%, כאשר חשוב מכך, חלה עלייה בכל מרכיבי המדד השונים ובמיוחד בנתוני הייצור התעשייתי והפדיון שעלו בצורה חדה. בנוסף, הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה פרסמה שהתוצר המקומי עלה ברבעון השני בקצב שנתי של כ-1%, לאחר התכווצות חדה בשיעור שנתי של 3.2% ברבעון הראשון. פירוש הדבר שגם בישראל תם שלב המיתון והמשק מתחיל להתאושש.

דרך אגב, לא רק ברננקי דיבר בפני קובעי המדיניות הכלכלית הבולטים בעולם, גם הנגיד שלנו, פרופ' סטנלי פישר, חלק את מסקנותיו למצב הכלכלי והיה מסויג יותר מיו"ר הפד: "למרות סימני ההתאוששות המעודדים, עדיין מוקדם להכריז על קץ המשבר הכלכלי. משימות רבות עוד נכונו לנו, ובתוכן הבראת מערכות הבנקאות. יש סיבות טובות - אף כי לא חד-משמעיות - לחשוש כי ההתאוששות לא תהיה ברמה הנדרשת. ובכל זאת אפשר להכריז כי שיאו של המשבר מאחורינו, וכי סימניה הראשונים של הצמיחה הגלובלית הופיעו מוקדם ביחס לציפייה הכללית לפני תשעה חודשים".

גם אם פישר משדר אופטימיות זהירה, עדיין ניכר מדבריו שהוא מכיר בכך שחלפנו על פני החלק הקשה והמסוכן של המשבר - שלב המדרון התלול. עכשיו כמובן מתחילה המשימה החשובה של איסוף השברים, ובניית יסודות לצמיחה עתידית. כאן קצת קשה יותר לגלות אופטימיות מאחר ולא ברור כיצד נחזה בצמיחה גבוהה ובת קיימא בשנים הקרובות. דהיינו, צמיחה ברמות של 4%-5% לשנה לאורך זמן. זה יהיה קשה בעיקר בארה"ב ובמערב אירופה. אדגיש כי צמיחה חיובית אינה מספיקה דיו להעלות את רמת חיינו מכיוון שקצב גידול האוכלוסין, לדוגמא כ-1.7% בשנה בישראל, מחייב שהצמיחה השנתית תהא גבוהה מאותו שיעור.

לפיכך, הצפי הנוכחי לצמיחה עתידית של 2%-3% ב-2010 וקצת יותר ב-2011, אינו מספיק על מנת ליצור סביבה כלכלית שתאפשר לנו להתקדם בקצב עליית רמת החיים כמו בשנות הגאות של 2003-2007, ובטח שלא בקצב שהורגלנו ב-20 השנים האחרונות.

כרגע זו המסקנה העיקרית שעולה מהנתונים החיוביים שזרמו לאחרונה. אמנם אין ספק שהאווירה הכללית השתנתה ללא היכר, מדכדוך כבד שכלל בין היתר, ירידות חדות בבורסה ופיטורים המוניים לפני שנה, לאופטימיות שהולכת וגוברת מדי יום. אולם, יחד עם זאת, התמונה העתידית הנוכחית מצביעה על מגמת קיטון ברווחי החברות בהשוואה לשנים קודמות (לא להתבלבל עם השוואות לרבעון קודם או שנה אחורה שבהם המצב היה קטסטרופלי, ולכן לא קשה להשיג כעת תוצאות טובות יותר - זו הסיבה שאסור להתלהב יותר מדי מחברות ש"מכות" כיום את תחזיות האנליסטים), חיסכון עולה בקרב משקי הבית (כלומר, פחות כסף מופנה לצריכה) ושכר ריאלי נמוך יותר מזה שניתן למשרות דומות בעבר (הכנסה פנויה נמוכה יותר לעובדים).

אם צריך לבחור בין דעתו של ברננקי ולבין זו של פישר, אני הולך עם הנגיד שלנו (דרך אגב, כמדומני פישר היה המנחה של ברננקי בדוקטורט); בקשר לבורסה - השפל במניות מאחורינו; בנוגע למיתון - חזל"ש (כאמור, מיתון = 2 רבעונים רצופים של צמיחה שלילית); לגבי סיום המשבר הכלכלי - אנחנו עוד לא שם, האבטלה עוד צפויה לעלות ויש עדיין עודף היצע בחלק מהמגזרים, אבל עד סוף השנה / גג ברבעון הראשון של 2010, סביר שהמשבר הזה, ללא ספק החמור ביותר מאז השפל הגדול לפני 80 שנה, יהיה שייך להיסטוריה באופן רשמי.

hacapitalist@gmail.com

האמור לעיל אינו מהווה ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק כאמור המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא וכן אינו מהווה הצעה לרכישת או מכירת ניירות ערך. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין התחזיות לעיל לתוצאות בפועל. הכותב אינו מתחייב כי שימוש במידע עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש ואינו אחראי על נזק כספי ו/או אחר שעלול להיגרם כתוצאה משימוש במידע לעיל.

יניב קוניס

ברשומה הקודמת דנתי בסוגית סיומו של המשבר הכלכלי, האמנם? הסיבה שמציפה שאלה זו מצויה בראלי שנרשם לאחרונה באפיקי ההשקעה בולטים כגון מניות, אג"ח קונצרני וסחורות. כפי שהסברתי בבחינת האינדיקטורים המרכזיים בשווקים הפיננסיים, סביר שהעליות החדות בעת האחרונה מצביעות שהרע ביותר כבר מאחורינו.

עתה, נותר לשוקי ההון לשכנע אותנו שמדובר בהתאוששות כלכלית של ממש, ולא בתיקון של מצב קיצון שלא התקיים לבסוף. הפעם אבחן דווקא את הצד השני של המטבע - את הכלכלה הריאלית - ואלו מסקנות ניתן להסיק מהמידע הרלוונטי לגביה על מנת להעריך את הבאות.

כיצד מעריכים את חומרת המשבר?

תחילה, חשוב להדגיש כי בבחינת הכלכלה הריאלית, הכוונה היא למצב המאקרו-כלכלי, מעין מבט-על על הכלכלה, ולא התייחסות ספציפית למגזרים ותחומי פעילות מסוימים, שנפגעו יותר או פחות מהמשבר. במידה והמכירות של איקאה עלו, נתון זה אינו מלמד בהכרח שמצבה של שאר הכלכלה העולמית והמקומית השתפר. אם כך, אלו נתונים יעידו על מצבה של הכלכלה הריאלית?

רמת התוצר המקומי - המונח תמ"ג מייצג את הערך הכולל של הסחורות והשירותים שיוצרו במדינה מסוימת, בדרך כלל, בשנה נתונה. הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה הינה הגוף האחראי על איסוף המידע הרלוונטי, ופרסומו בסוף כל רבעון. לדוגמא, קנינו מגבות נייר מתוצר "נייר חדרה", או התחברנו לחבילת גלישה חודשית באינטרנט, אז סכומי הכסף ששילמנו בכל אחד מהמקרים ייספרו בתוך התמ"ג הישראלי באותה שנה.

ודאי לא תופתעו לשמוע שבמהלך הרבעונים האחרונים רמת התוצר במשק ירדה. כלומר, המשק הישראלי ייצר פחות סחורות ושירותים במהלך התקופה האחרונה, סימן שהמשבר בחו"ל כבר יובא הנה. אם לא יקרה נס, נראה את התוצר עוד ממשיך להתכווץ - מה שאומר שנתון זה עוד לא פגש את נקודת המינימום.

קצב השינוי בתוצר - הנתון, שנגזר משינויים ברמת התמ"ג, מתפרסם על בסיס קצב שנתי. כלומר, אם נכתב בעיתון שהתוצר ירד ב-3% בסיכום הרבעון הראשון, אזי מדובר בקצב שאם ימשך בשלושת הרבעים הבאים, משמעותו שירידת התוצר תסתכם ב-3% באותה שנה.

כאמור, כל נתון מפורסם אחת לרבעון בהשוואה לקודמו, במונחים שנתיים. מבולבלים? אין מה לעשות, כך נהוג לפרסם את הנתון. בישראל חזינו ברבעון הרביעי קצב כיווץ שנתי של 1.6% ביחס לרבעון השלישי, וברבעון הראשון השנה המשיך הכיווץ ואף בקצב חד יותר - 3.9% בהשוואה לרבעון האחרון של 2008. כפי שניתן לראות, קצב השינוי בתוצר בישראל הואץ, כלומר, ההרעה במצב הכלכלי הוחמרה מרבעון לרבעון. ככל הנראה, הנתונים שיפורסמו לגבי הרבעון השני יציגו תמונה קשה יותר. כך גם המצב באירופה, קצב השינוי בתוצר עוד לא הגיע למינימום.

לעומת זאת, בארה"ב, קצב הכיווץ בתוצר הגיע כנראה לשיאו במהלך הרבעון השני של 2008, ומאז הקצב מתמתן. זיכרו! המשמעות היא שעדיין התוצר קטן במונחים אבסולוטיים. כלומר, הערך הכולל המיוצר במשק ממשיך לקטון.

ברחבי העולם מעגל האבטלה ממשיך לגדול

שיעור האבטלה - נתון זה מייצג את אחוז הבלתי מועסקים במשק. כיצד מגדירים מובטל? מי ששייך לכח העבודה (מינימום גיל 15), מעוניין לעבוד, מחפש עבודה באופן פעיל ואינו מצליח למצוא. כיום, עומד שיעור האבטלה בישראל על 7.6%, גבוה מהשפל שנרשם לפני שנה - 5.9%. לא צריך להיות נביא כדי לומר שעל פי מגמת הפיטורים הנוכחית והחמרת המצב הכלכלי, נפלטים ברקע עוד ועוד אנשים למעגל האבטלה - מגמה שתגדיל את שיעור האבטלה בעתיד הקרוב.

אם חשבתם שבארץ המצב אינו מזהיר, אז ודאי יוקל לכם לשמוע שבארה"ב מצב התעסוקה חמור בהרבה. מפרוץ המשבר ועד היום עלה שיעור האבטלה בקצב מסחרר, מ-4.6% בלבד ל-9.4% לפי הנתון האחרון! ההערכות כעת הן כי עד תום השנה, שיעור זה עוד יעבור את רף ה-10%. ללא ספק מדאיג ביותר.

גירעון ממשלתי - הפעילות הממשלתית, הזרוע המבצעת של מדינת ישראל, מתבססת על תקציב שנתי שחייב את אישור הממשלה והכנסת. במסגרתו נקבעת רמת ההוצאה המותרת וכמובן את אופן התקצוב לכל משרד ומטרה. בדומה לתאגיד עסקי, גם למדינה יש הכנסות, אמנם קצת שונות מהמקובל בחברות רגילות - גביית מסים. דרך אגב, פרט להכנסות ממסים נהנית קופת המדינה גם מתרומות ותקבולי הפרטות שהממשלה מבצעת.

בטח לא תופתעו שבדומה לקרי בראדשאו (ולא, אני ממש לא מעריץ של סקס והעיר הגדולה…) גם הממשלה (כמעט) תמיד מוציאה יותר ממה שיש לה - כלומר, הכנסותיה אינן מכסות את תשומותיה, וזאת אפילו בשנים טובות. בניגוד לקארי, למזלה של הממשלה היא יכולה ללוות מאזרחיה ומשקיעים זרים באמצעות הנפקת אגרות חוב.

הפער בין ההכנסות להוצאות הממשלה מכונה גירעון תקציבי. נהוג למדוד את היחס בין הגירעון לתוצר, אותו תמ"ג שהזכרתי קודם. לפיכך, אם נתקלתם במשפט כדוגמת "הגירעון יחצה השנה את רף 6%", הכוונה היא שהאוברדראפט השנתי של הממשלה יהווה יותר מ-6% מהתמ"ג. השנה, ללא שום צל של ספק, נהיה עדים לגירעון גבוה משמעותית לעומת השנים האחרונות - כ-7% בהשוואה ל-4.5% ב-2008, ו-2.5% ב-2007. הסיכון בגירעון נוסק הוא שהריבית שהמדינה נדרשת לשלם עבור חובותיה עולים ככל שהחוב גבוה יותר.

רווחי חברות - במהלך שנות הגאות שהחלו לאחר משבר הדוט-קום רשמו החברות בארץ ובעולם תוצאות מעולות בכל קנה מידה. מרבית החברות הצליחו להגדיל את רווחיהן משנה לשנה, ושברו שיאי רווח קודמים. אולם, שינוי משב הרוח הפיננסי בראשית 2008 הביא גם לתאגידים בשורות רעות. אותם הצלחה כבירה החלה להתמסמס, תחילה דרך קיטון בהכנסות ובשורת הרווח באמצע השנה שעברה, עד לרישום הפסדים ברבעון האחרון של 2008, וברבעון הראשון של השנה הנוכחית.

רווחי החברות הנוכחיים מהווים אינדיקטור ואומדן ליכולתם להרוויח בעתיד, שכפי שידוע לכם, זה הפרמטר שישפיע על מחירי מנייתן. ככל שהצפי עבור חברה ורוד יותר, כלומר, יכולתה להגדיל את רווחיה בעתיד, כך מחיר מנייתה יהיה גבוה יותר. לכן, כאשר יש ציפייה שתהיה האטה במשק, או אף מיתון, ההשלכה המיידית שאנו רואים היא ירידה חדה במחירי המניות בבורסה.

בסופו של דבר, אם תבדקו את הקשר בין רווחי החברות להתנהגות שוק ההון (אני אכתוב על כך רשומה בשלב מאוחר יותר) לאורך זמן, תמצאו שקיים מתאם גבוה. בדומה לשיעור האבטלה, גם ברווחי החברות יש פיגור בפרסום התוצאות, שנובע מתקופת הדיווח - דיווח מקוצר אחת לרבעון ומלא אחת לשנה. לפיכך, סביר שנמשיך לראות חברות שמפרסמות דוחות לא מלבבים.

הכלכלה הריאלית עוד לא ראתה את האור

"לא קלה היא, לא קלה דרכנו" - כך אפשר להגדיר את התקופה הנוכחית, שבה עודפי כושר הייצור בכלכלה מתנכים. במלים אחרות, עקב הקטנת הביקושים מצידם של אנשים וחברות ברחבי העולם, נדרשת במקביל גם הפחתה של צד ההיצע - צריך פחות מפעלים, מכונות ועובדים.

את ההשלכות לכך ניתן לראות בכיווץ הפעילות במשק, שמקטינה את רמת התוצר המיוצרת במדינה. השלכה נוספת היא קיטון בהכנסות הממשלה כתוצאה מגביית מס נמוכה יותר מחברות (מרוויחות פחות או אף מפסידות) ופרטיים (קיצוצי שכר ופיטורים). קיטון זה מגדיל משמעותית את הגירעון הממשלתי, ומאיים על יכולתה של המדינה לתמוך בהבראת המשק.

גם בנושא התעסוקה נמשיך לצערי לראות את מגמת הפיטורים ממשיכה, מאותם סיבות של הפחתת הביקושים במשק וגורמי ייצור. האבטלה תמיד מגיבה באיחור לשינויים כלכליים, גם מכיוון שלא ניתן לפטר עובדים מעכשיו לעכשיו, וגם מאחר ולרוב יש תקווה שאולי איכשהו המצב ישתפר מהר מאוד.

לפיכך, בניגוד לשווקים הפיננסיים שחוו את המשבר במהירות ובעוצמה חדה, גלגלי הכלכלה הריאלית נעים בקצב איטי בהרבה, ויקח עוד זמן עד שנראה את ניצני ההתאוששות בפתח.

hacapitalist@gmail.com

האמור לעיל אינו מהווה ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק כאמור המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא וכן אינו מהווה הצעה לרכישת או מכירת ניירות ערך. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין התחזיות לעיל לתוצאות בפועל. הכותב אינו מתחייב כי שימוש במידע עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש ואינו אחראי על נזק כספי ו/או אחר שעלול להיגרם כתוצאה משימוש במידע לעיל.

יניב קוניס

בתקופה האחרונה נשאלתי לא מעט על הערכתי בנוגע לסיומו של המשבר הכלכלי. השאלה טבעית למדי על רקע הנסיקה החדה בשוקי ההון ברחבי העולם, בדגש על מחירי המניות ואגרות החוב הקונצרניות, במהלך החודשים האחרונים.

תחילה, ברצוני להדגיש כי השאלה האמורה אינה ממוקדת ויש להבחין בין שני סוגי "כלכלות": הפיננסית והריאלית, לצורך המענה. באופן כללי, הכלכלה הפיננסית תלויה בעיקר בהיצע וביקוש של נכסים פיננסים שונים כגון אג"ח, מניות וסחורות, מצבם של בנקים וחברות ביטוח, ואחרון חביב, בתפקודם הכללי של השווקים הפיננסים. לעומתה, הכלכלה הריאלית נגזרת ממאפיינים מוכרים יותר לרובנו: מצב התעסוקה במשק (או לחילופין האבטלה), שינויים בהיקף התוצר הלאומי ורמת החיים הממוצעת, שיעור הגירעון הממשלתי, כושר הייצור במשק, רווחי חברות ועוד.

כעת, אנסה להסביר היכן עומד המשבר ב"כלכלה הפיננסית";

השווקים הפיננסיים קרובים למיצוי המשבר

שפע הנתונים והמידע בשווקים הפיננסיים הוא כמעט אינסופי, ולא פשוט להבדיל בין עיקר לתפל. לכן, לפני שאתן את דעתי על השלב שבו נמצאים כיום שוקי ההון, אסביר במידע שבו אני סבור שחשוב להתמקד כאשר מנתחים את שלל הנתונים הקיים;

ריביות בנקים מרכזיים - הנתון הנצפה ביותר בשווקים הפיננסיים. יש אף הטוענים ששיעור הריבית מקבל משקל גבוה מדי ביחס להשפעתו הממשית על שוקי ההון. לא אכנס לויכוח על טענה זו, רק אציין שכמו הרבה נושאים בעולמנו, גם בנושא הריבית, העיניים נשואות לדבריו והחלטותיו של הבנק הפדרלי בארה"ב. יאמר לזכותו של יו"ר הפד, בן שלום ברננקי, כי פעל במהירות ובנחישות מאז פרץ המשבר הנוכחי, כאשר אחד מצעדיו הראשונים היה הפחתת הריבית באופן אגרסיבי לריבית אפסית, כפי שקיימת כיום. מהלך זה זכה לחיקוי במרבית הבנקים המרכזיים ברחבי העולם, ואכן ברוב מדינות המערב הריבית הופחתה לרמה מזערית. בבחינת נתון זה, אפשר לסמן וי - נשק הריבית מוצה במלואו.

מחירי הנדל"ן בארה"ב - בסופו של דבר, מאותה בועת נדל"ן אמריקאית שהחלה להתנפץ בקיץ 2007 הגיעה הרעה. עצירת סחף ירידת מחירי הדיור בארה"ב הכרחית ליציאה מהמשבר. הסיבה היא שכל עוד המחירים בכיוון מטה, הבנקים שהלוו כמות עצומה של משכנתאות נתקלים בעוד ועוד אנשים שמפסיקים לשלם תשלומים חודשיים, והם נתקעים עם נכס ששווה הרבה פחות. כיום, אמנם קצב הירידה במחירי הדירות מתמתן אך עדיין בשורה התחתונה המשמעות היא שמחירי הנדל"ן בארה"ב יורדים בממוצע - נתון שאינו חיובי עבור השווקים הפיננסיים בפרט, ולכלכלה בכלל.

תשואות אג"ח מדינה - אחת המטרות העיקריות בהפחתת הריביות המוניטריות שביצעו נגידי הבנקים המרכזיים, הייתה גם להוריד את שערי הריבית לטווחים ארוכים - 10 שנים ויותר - זאת על מנת להפחית במקביל את הריבית בהלוואות של בנקים לעסקים ולמשכנתאות. ואכן, התשואות על אגרות החוב של מדינות ובראשן ארה"ב, ירדו באופן משמעותי לרמות שפל היסטוריות. חלק מאותה ירידה בתשואות מוסברות באמצעות הביטוי "Flight to Safety" - בריחת משקיעים לנכסים איכותיים ומסוכנים פחות, כדוגמת אג"ח מדינה.

בחודשים האחרונים אנו חוזים בכיוון הפוך - המשקיעים יוצאים מהבונקר ומעזים להשקיע בנכסים כמו מניות ואג"ח קונצרני שאותם זנחו במהירות בשיא המשבר. למהלך זה ישנה השלכה מהותית על תשואות אג"ח מדינה שעלו בחדות בתקופה האחרונה, וגרמו למשקיעיהן הפסדים לא מבוטלים. ייתכן שהעלייה באג"ח מדינה הייתה מהירה מאוד ונחזה בתיקון מטה בקרוב, אבל המגמה לכיוון מעלה די ברורה - תוצאה שעל אף היותה מסבה נזק למשקיעים באפיק הממשלתי דווקא תומכת בהתאוששות השווקים הפיננסיים.

מרווח על אג"ח קונצרני - ראשית אסביר את הרעיון בנתון זה בדוגמא. בישראל, אגרות חוב נקובות בש"ח (לא משנה אם יש הצמדה או לא) שהונפקו על ידי ממשלת ישראל נחשבות לחסרות סיכון בהיבט המנפיק. כלומר, ההנחה היא שהמדינה תחזיר את כל חובה בשקלים עד האחרון שבהם. זה גם הגיוני נוכח העובדה שלמדינה יש משהו שלנו אין - מכונת דפוס לשקלים. לגבי חברות לא ניתן להניח את אותה ההנחה מכיוון שייתכן שתאגיד ינפיק אגרות חוב - ילווה כסף ממשקיעים - וביום ההחזר, לא יעמוד בהתחייבותו.

לכן, התשואה בגין אג"ח קונצרנית הינה כמעט תמיד גבוהה יותר מאג"ח ממשלתית. אותו פער תשואות ביניהם מכונה "Spread" - מרווח על אג"ח קונצרני. במילים אחרות, מהי התוספת שדורשים המשקיעים מאג"ח קונצרנית על פני ממשלתית. בעתות משבר, אמון המשקיעים בחברות יורד מאחר והם חוששים למצב של חדלות פירעון. ההשלכה המרכזית היא עלייה באותו מרווח. ככל שהמרווח גבוה יותר כך המשבר חמור יותר, כאשר במשבר האחרון אף חזינו במחנק אשראי, בעיקר בארה"ב ובאירופה.

נכון להיום, המחנק די נרגע, חברות גדולות וגם בינוניות כבר מצליחות לגייס כספים ממשקיעים, ואף בריבית סבירה. בבחינת המרווח על אג"ח קונצרני, ניתן לומר כי לא חזרנו לרמות טרם המשבר, אך בהחלט חלה ירידה מהותית במרווח - פירוש הדבר כי המצב השתפר.

מחירי סחורות - מה הקשר בין מחירה של יחידת אלומיניום או קפה למשבר הפיננסי? בניגוד לאינדיקטורים הכלכליים שהצגתי לעיל, הפעם הקשר להתאוששות מהמשבר מורכב יותר. אז ככה, כמו שמחירו של כמעט כל נכס בעולם, החל בכורסת טלוויזיה, דרך מכונית משומשת וכלה במניה בבורסה, נקבע על פי היצע וביקוש לאותו נכס, פעילות דומה מתבצעת בשוק הסחורות הבסיסיות כדוגמת נפט, חיטה וקפה.

הביקוש לסחורות החיוניות לייצור מוצרים כגון תירס למוצרי מאכל, אלומיניום ופלדה לבניה, מורכב מאנשים וחברות שצריכים את הסחורה פיזית (לצרכי ייצור) ומספקולנטים, שמעוניינים לרכוש סחורה משום שהם סבורים שמחירה עומד לעלות. אין להם צורך פיזי בסחורה ולכן הם לא מממשים את החוזה שרכשו בגין הסחורה, אלא מוכרים את החוזה לפני פקיעתו לאותו צרכן פיזי.

ככל שהמצב הכלכלי טוב יותר, כך גם גובר הביקוש לסחורות וכתוצאה מכך עולה מחירן. מי שעקב אחר מחירי הסחורות בתקופת הפריחה הכלכלית של 2003-2007 חזה בהתחזקותן לאורך השנים, ובנסיקה חדה במהלך 2008 - לכדי בועה של ממש, בועה שהתנפצה בקיץ האחרון. לפיכך, עליית מחירי הסחורות ובראשם הנפט בחודשים האחרונים מסמלת את תפיסת השווקים הפיננסיים כי ההתאוששות הכלכלית בדרך.

לסיכום, אם מתמקדים בנתונים הבולטים הרלוונטיים לשווקים הפיננסיים, המסקנה המתבקשת היא שהשוק מאמין כי התחתית כבר מאחורינו, והמשבר הפיננסי בדרך למיצוי. יחד עם זאת, חשוב להדגיש כי ייתכן מאוד שחלק גדול מהראלי הנוכחי בשוקי ההון נובע מהכרת המשקיעים כי מחירי ניירות הערך והנכסים הפיננסיים האחרים תמחרו תרחיש קיצוני למדי, ומאז פשוט תיקנו עצמם. אם כך, השווקים יצטרכו להמשיך במגמה החיובית על מנת לשכנע אותנו שאכן אנו בדרך חזרה לצמיחה כלכלית.

עד כאן המענה על שאלת סיומו של המשבר הפיננסי, ברשומה הבאה אתן מענה לשאלה דומה עבור הכלכלה הריאלית.

hacapitalist@gmail.com

האמור לעיל אינו מהווה ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק כאמור המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא וכן אינו מהווה הצעה לרכישת או מכירת ניירות ערך. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין התחזיות לעיל לתוצאות בפועל. הכותב אינו מתחייב כי שימוש במידע עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש ואינו אחראי על נזק כספי ו/או אחר שעלול להיגרם כתוצאה משימוש במידע לעיל.

יניב קוניס

התקופה הנוכחית מציגה שאלה מרתקת וחשובה: האינפלציה לאן?

בדרך כלל, אנו מורגלים לקצב אינפלציה חיובי, ומקווים שהיא לא תצא משליטה ותגרום לנזק בלתי הפיך. כעת, נוכח המשבר והשלכותיו המיידיות על הכלכלה (הפסדים כספיים, פיטורי עובדים, הפחתת קצב הייצור) מתעוררת דאגה אמיתית דווקא למצב ההפוך - דפלציה.

לפני שאגיע למענה על השאלה הראשית, אעמוד על שני המושגים החשובים: אינפלציה ודפלציה.

אינפלציה - חשוב לשמור אותה במינון נמוך

היפר-אינפלציה בהונגריה - מטאטאים שטרות כסף חסרי ערך מהרחוב

עבור מרבית האנשים בישראל, בעיקר אלו שחוו את שנות ה-80 הסוערות, המילה אינפלציה משדרת קונוטציה שלילית. ובצדק, תהליך אינפלציוני הוא אחד מהמאיימים ביותר בכלכלה. יחד עם זאת, קצת פרופורציה; אינפלציה מוגדרת כתהליך שבו רמת המחירים הכללית במשק עולה בהתמדה במשך תקופה של מספר שנים. למרות שתהליך זה מוצג לרוב כתופעה שלילית ובלתי רצויה, למעשה אינפלציה חיובית בקצב מתון מקילה על צמיחת המשק. קצב אינפלציה "בריא" של משק מפותח עומד על שיעור ממוצע של 2% בשנה. חשוב להבין בין עליית מחירים חד פעמית לבין אינפלציה, שנובעת מתהליך עקבי ומתמשך של עליה במחירי המוצרים והשירותים במשק.

כאמור, בראשית שנות ה-80 סבל המשק הישראלי מבעיה כלכלית חמורה המכונה "היפר-אינפלציה" - תופעה לא רצויה של סחרור מחירים ואינפלציה גואה בשיעור של יותר מ-20% בחודש. בשיאה, הגיע קצב האינפלציה ב-1984 לשיעור של 445%. אם נדמה לכם שזה נתון מטורף, אז בטח תיוותרו פעורי פה מהנתון הבא: קצב האינפלציה הגבוה ביותר שנרשם אי פעם היה בהונגריה אחרי סיומה של מלחמת העולם השנייה - 41,900,000,000,000,000 אחוזים!!! המשמעות של השיעור האסטרונומי הזה במונחים המובנים לבני אדם ששם משפחתם אינו איינשטיין - הכפלת רמת המחירים במשק כל 13 וחצי שעות.

דפלציה - מה כל כך נורא במחירים יורדים?

ודאי אין לכם ויכוח שתהליך עליית מחירים, שבו גם נשחק כח הקניה של התושבים, אינו רצוי, ושמומלץ להימנע ממנו. מה דעתכם על תהליך הפוך - תהליך שבו קיימת ירידה מתמדת במחירי המוצרים והשירותים שביכולתכם לצרוך?

נשמע לא מזיק ואולי אף מפתה. זהו, שלא כל כך. אמנם תמיד נחמד למצוא איזה סייל מטורף למסכי טלוויזיה במחסני חשמל או לשמלת ערב בזארה (כל אחד/אחת ת/יבחר בדוגמא הרלוונטית עבורו/ה…), אבל הרעיון מאחורי דפלציה שונה בתכליתו. כמו שאינפלציה אינה אירוע חד פעמי של עליית מחירים, כך גם דפלציה היא תהליך מתמשך ועקבי של ירידת מחירים. למי שחושב שמתאים לו לראות דעיכה מתמשכת במחירים במשק, שיזכור שגם הוא משתתף במשחק - השכר שלנו והרכוש ברשותנו (נדל"ן לדוגמא) הם חלק אינטרגלי מאותם מחירים שיורדים.

באופן כללי, תהליך דפלציוני הוא מסוכן משני היבטים: הראשון, משמעותו דיכוי הביקושים במשק. כלומר, לאנשים אין את הרצון או, יותר גרוע, היכולת הפיננסית לקיים פעילות כלכלית. התוצאה, רמת החיים פוחתת. והאחרון, הציפיות שהוא יוצר. ברגע שמושרשת בקרבנו הידיעה שאם נדחה רכישה למחר או מחרתיים, נשיג את המוצר או השירות במחיר זול יותר, אז מדובר בנבואה שמגשימה את עצמה, והיא אף תאיץ את קצב ירידת המחירים.

החשש מאינפלציה יהיה תמיד עימנו

נחזור לסיכון האינפלציוני, שדי עזב אותנו בשלהי שנות ה-90, וצץ לתקופה קצרה לפני כשנה וחצי, עד שהמשבר החזיר את השד חזרה לבקבוק. להיסטוריה יש נטייה לחזור על עצמה, במיוחד כאשר הדעה הרווחת היא שלמדנו ממנה, ו"לנו זה לא יקרה". לפיכך, התפרצות אינפלציונית פתאומית, על רקע הזרמות הכספים הבלתי פוסקות וקיבוע הריבית המוניטרית על שיעורים אפסיים, אינה תסריט בדיוני.

אולם, בד בבד חשוב לזכור שבאמת מדובר בעולם אחר ושונה מבחינת מבנהו (כלכלות ושווקים גלובליים) בהשוואה לעבר, ולכן קשה לדמיין אינפלציה עולמית גבוהה לאורך זמן, או אף חלילה - היפר-אינפלציה עולמית.

הסיבה לכך מצויה בעובדה שמחירים גואים במוצר מסוים בשוק גלובלי, מעודדים מדינות וחברות בעלות יכולת ייצור מתאימה, להציע מחיר אטרקטיבי למוצר על מנת להגדיל את היקף המכירות (או הייצוא במקרה של מדינה), וכך מתמתן קצב עליית המחירים. בעיקרון, היותם של השווקים פתוחים מאפשרת תחרות גם מחוץ על הספקת מוצרים.

הבעיה מתעוררת בתחום השירותים, שעליו נמנית מרבית הפעילות הכלכלית במדינות מפותחות. קצת יותר קשה לייבא שירותי סלולר לישראל מאשר מכשירי טלפון… אמנם קשה אך פתיר, כבר היום מועברות יותר ויותר משרות בתחום השירותים למזרח הרחוק. לדוגמא, שירותי דוחות כספיים נעשים בחלקם בהודו, וניתן גם למצוא מרכזי שירות טלפוני של חברות כרטיסי אשראי או מחשוב, שמתופעלות באסיה.

מהן הדרכים להתגונן מפני אינפלציה?

כאמור, הבעיה העיקרית שיוצרת אינפלציה היא שחיקת ערכו הריאלי של הכסף שמצוי ברשותנו. דרך טובה להתגוננות היא הצמדת הכסף למדד המחירים לצרכן, אם באמצעות פיקדון צמוד למדד או אגרות חוב צמודות למדד.

חשוב לזכור שאנו חשופים לאינפלציה גם בצד ההתחייבויות שלנו, במידה ונטלנו הלוואה. במקרה של משכנתא, הפתרון הוא חלוקתה למספר מסלולים, ולהימנע מהצמדת מלוא המשכנתא למדד המחירים לצרכן. קיימים מסלולים שקליים ללא הצמדה ומסלולים צמודי מט"ח (דולר / אירו / ין יפני) שעשויים להפחית את הסיכון האינפלציוני. באופן עקרוני, ניתן גם לרכוש הגנות למדד בבנקים אבל זה מסובך ומורכב, ומיועד רק עבור סכומים גבוהים של מאות אלפי שקלים וצפונה.

פתרונות נוספים להגנה מפני אינפלציה, שהינם גם קצת יותר יצירתיים, הם השקעה בנדל"ן או בזהב. נכסי מקרקעין נחשבים לנכס ריאלי שעולה, בין היתר, במקביל לעלייה בשיעור האינפלציה. בראשית שנות ה-80 בישראל, אלו שרוב רכושם הושקע בגג וארבעה קירות סבלו הרבה פחות מאלו שהחזיקו את כספם במזומן בבנק. ומה הקשר בין אינפלציה וזהב? קשר היסטורי. מתקופות עבר נחשב הזהב כמקלט בעתות אינפלציה. לכן כאשר אנו עדים לעלייה בקצב האינפלציה ניתן גם להבחין במקביל בעלייה במחירו של המטיל הנוצץ.

סוף דבר; האינפלציה לאן?

בראש הרשימה שאלתי האם קיימת עדיפות לאינפלציה על פני הדפלציה או להיפך? התשובה היא שבשני המקרים מדובר בתהליכים כלכליים לא רצויים (פרט לאינפלציה זניחה כמובן), ויש לעשות את כל המאמצים האפשריים על מנת להימנע מהם. גם באינפלציה וגם בדפלציה יש סבירות גבוהה לערעור הסדר הכלכלי, ואף לאסון חברתי. תופעות אלו עשויות להותיר ללא כל קבוצה גדולה של אנשים שלא היה בידם הידע או היכולת להתגונן. התוצאה עשויה בהחלט להיות כאוס ואנרכיה במדינה. יחד עם זאת, לטעמי האישית, האינפלציה מסוכנת יותר מהדפלציה. הנימוק לכך הינו שפשוט קשה יותר לטפל באינפלציה, ולכן היא מפחידה יותר, ונמצאת תמיד באג'נדה של בנקים מרכזיים.

למרות זאת, נכון לעכשיו, אני מניח שאם תשאלו את מרבית נגידי הבנקים המרכזיים מהי דאגתם העיקרית, אינפלציה לא תהיה בראש הרשימה. כיום מטרתן של הרשויות הינה ייצוב המערכת הפיננסית, בעיקר הבנקאית. פרט לכך, החייאת הפעילות הכלכלית חשובה כעת יותר מהדאגה להתפרצות אינפלציונית. בתקופה האחרונה הפעילות מתכווצת באופן משמעותי, ואחת ההשלכות לכך הינה ירידה במחירים.

לכן, בטווח זמן של החודשים הקרובים, בערך עד לסיומה של השנה הנוכחית, סכנת הדפלציה נראית מאיימת יותר מסכנת האינפלציה, אבל, ואני מדגיש שמדובר באבל חשוב מאוד, אם וכאשר תחל ההתאוששות הכלכלית המיוחלת, ידרשו אותם נגידי הבנקים להגיב במהירות רבה על מנת למנוע התפרצות השד האינפלציוני המבהיל, שכולם כל כך חוששים ממנו. 

hacapitalist@gmail.com

האמור לעיל אינו מהווה ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק כאמור המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא וכן אינו מהווה הצעה לרכישת או מכירת ניירות ערך. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין התחזיות לעיל לתוצאות בפועל. הכותב אינו מתחייב כי שימוש במידע עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש ואינו אחראי על נזק כספי ו/או אחר שעלול להיגרם כתוצאה משימוש במידע לעיל.

ברשימות האחרונות פירטתי בהרחבה את הסיבות להיווצרות המשבר הנוכחי, ובנוסף, גם מדוע כולנו, בסופו של דבר, נהיה שותפים במיתון המתהווה. ברשימה זו אנסה לסקור ולהסביר את הפעולות הרבות המתבצעות כיום על ידי ממשלות ובנקים מרכזיים ברחבי העולם, צעדים אשר מטרתם להוציא אותנו במהרה מהתסבוכת הנוכחית.

הכלי מס' 1 - הפחתת הריבית

בעשור האחרון הריבית המוניטרית שימשה ככלי המדיניות העיקרי של בנקים מרכזיים לוויסות הכלכלה. עד לפני מספר שנים יעדם המרכזי והמוצהר היה דאגה ליציבות המחירים במשק - מונח נרדף למניעת אינפלציה, אך בשנים האחרונות, ובעיקר בארה"ב ובבריטניה,  רואים נגידי הבנקים לנגד עינם מטרה נוספת - המרצת הכלכלה בעתות משבר.

כאשר הפעילות במשק גואה, הבנק המרכזי מעלה את גובה הריבית על מנת לצנן את הביקושים למוצרים ושירותים, ובכך גם משחרר לחצים לעליית מחירים ושכר עובדים. תיאורטית, הסיבה פשוטה - ריבית גבוהה יותר מניעה אנשים לחסוך יותר ולצרוך פחות, וכמובן השימוש באשראי הופך לכדאי פחות מאחר והריבית הנדרשת לתשלום עבור ההלוואה יקרה יותר.

באופן דומה, משק שמראה סימנים של האטה כלכלית ובוודאי כשנראה מיתון באופק, מצריך את הבנק המרכזי לבצע פעולה הפוכה - להוריד ריבית. הפחתת הריבית מוזילה את עלות האשראי ואמורה לדחוף אנשים לצרוך יותר ולהחזיר את הכלכלה חזרה למסלול צמיחה.

אם תבצעו בדיקה לשיעור הריבית הנוכחי בכמעט כל המשקים המערביים, תמצאו שכיום הוא נמצא בשפל של כל הזמנים. אפילו בבריטניה, שהינה בעלת היסטוריה מכובדת של 315 שנים מאז כינון הבנק המרכזי במדינה (1694!), מצויה הריבית המוניטרית ברמת שפל של כל הזמנים - 0.5%, נתון שמחדד את עומק המשבר.

הבנק של אנגליה (Bank of England) - אחד המוסדות הפיננסיים הותיקים בעולם הפחית את הריבית ל-0.5% בלבד

מה מקווים הבנקים המרכזיים להשיג בהפחתת הריבית האגרסיבית הזו? במצב הקיים, הבנקים המסחריים מסרבים או אינם יכולים להלוות כספים לציבור הרחב ולחברות במשק. כתוצאה מכך נוצר מחנק אשראי שבו מצד אחד, חברות ומשקי בית נדרשים להשיב הלוואות שנטלו, אך במקביל אינם יכולים ללוות.

מרבית החברות פועלות באמצעות "קווי אשראי" - לעתים תכופות עסקים מוציאים כספים לביצוע הזמנות אך התשלום מהלקוח מגיע רק כעבור חודש, חודשיים או אף יותר (בעגה העסקית מכנים זאת "שוטף פלוס 30″ וכו').

ברגע שהבנק מקטין או אף מנתק לחלוטין את "קווי האשראי" הוא למעשה חונק את הפעילות העסקית של אותן חברות, וממיט על חלקן סכנת סיום פעילות, וזאת רק מטעמים של מחסור זמני במזומנים, גם אם הן רווחיות לאורך זמן.

בשורה התחתונה, באמצעות קביעת גובה הריבית המוניטרית - הריבית המקסימלית שהבנק מקבל עבור הפקדת מזומנים בבנק המרכזי והמינימלית שהוא יכול ללוות - ברמה נמוכה מאוד (מעשית 0%), מקווים הבנקים המרכזיים לגרום לבנקים המסחריים לחזור לתפקידם המסורתי - הענקת הלוואות, ולא להסתפק בריבית מזערית עבור הכספים בכספותיהם.

הנשק החדש של הנגיד - רכישת אגרות חוב ממשלתיות

לאחר שכלי המדיניות המוניטרית המרכזי - קביעת שיעור הריבית - הגיע לתחתית כל הזמנים, בנקים מרכזיים במשקים מפותחים מוצאים עצמם מחפשים פתרונות נוספים להפשרת הקיפאון שנוצר.

הפתרון הנוכחי שבו הם בחרו מכונה בז'רגון הכלכלי "הקלה כמותית" (Quantitative Easing). במלים פשוטות יותר, הבנק המרכזי רוכש אגרות חוב שהונפקו ע"י הממשלות שלהם, בעיקר אלו שמועד פירעונן הוא בינוני-ארוך (3-4 שנים ומעלה). פעולות הרכישה יוצרות ביקוש גבוה לאותן האגרות, וכך מחירן עולה, ומנגד התשואה עליהן יורדת. כלומר, מי שירכוש אותן יזכה לריבית נמוכה יותר מהמצב הקודם.

שתי המטרות אותן מנסים להשיג נגידי הבנקים המרכזיים הן הוזלת האשראי במשק והאצת האינפלציה. בעוד המטרה הראשונה נשמעת הגיונית וחשובה עבור כולנו, אני מניח שיש ביניכם לא מעטים שהרימו גבה נוכח המטרה להביא לגידול בקצב האינפלציה.

הרי לרוב המילה "אינפלציה" מוצגת כדבר שלילי שיש להימנע ממנו. זה נכון, לרוב אינפלציה היא תופעה מסוכנת בכלכלה ומסוגלת אף לערער את יציבותה, אולם הפעם הסיכון האינפלציוני הוא אחד הדאגות האחרונות בסדר היום המוניטרי.

אם כבר, הסיכון לדפלציה - תהליך מתמשך ועקבי של ירידת מחירים - מאיים הפעם הרבה יותר. סימנים לכך ניתנים למצוא בהתנהגות מדד המחירים לצרכן בתקופה האחרונה. המדד האחרון שפורסם (פברואר 2009) הצביע על ירידה של 0.1% במחירים לעומת החודש הקודם, ובסה"כ המשיך את המגמה הרצופה של ירידת המחירים, שהחלה עוד בחודש נובמבר 2008 - ארבעה חודשים ברצף.

לפיכך, עתה שכלי הריבית הגיע למיצוי, נגידי הבנקים המרכזיים עברו לנשק רכישת אג"ח ממשלתי. סביר מאוד שצעדים אלו ימשכו עד שישיגו לפחות אחד משני היעדים שהוצבו.

לא רק התערבות מוניטרית - גם הממשלות מנסות לסייע

במשקים מערבים הבנק המרכזי אחראי לתחום המוניטרי - היצע הכסף, והממשלות המקומיות קובעות את סדר היום הפיסקלי - מדיניות תקציבית.

בסופו של דבר, עם כל הכבוד לצעדים הננקטים על ידי הבנקים המרכזיים, המשבר הנוכחי כבר מזמן גלש מעבר למשבר פיננסי, והדביק גם את הכלכלה הריאלית. העדות הטובה ביותר לכך היא העלייה החדה במספר המפוטרים בארץ ובחו"ל.

כאן תפקידה של הממשלה להתערב בנעשה, להוציא תוכניות מגירה להפחתת שיעור האבטלה, לתמרץ ואף לסבסד עסקים להגדיל את פעילותם, ולא פחות חשוב, להניע אותנו - משקי הבית - לחזור לצרוך עוד ועוד, וכך יווצרו שוב יותר ביקושים למוצרים ושירותים.

עד עתה, חייבים להודות בצער רב, כי ממשלת ישראל לא עשתה הרבה בנידון, מאחר והיא טוענת (ודי בצדק) שלא מדובר במשבר מקומי אלא במשבר גלובלי. אמנם הטענה נכונה אך זה לא אומר בהכרח שאין מה לעשות, עדיין יש מגוון רחב של אפשרויות שבאמצעותן ניתן לפחות להקל על המשק והציבור, וחבל שלא מנסים אותם.

לעומת זאת, בשאר העולם, ובעיקר במעצמות הכלכליות: ארה"ב, יפן, גרמניה, צרפת, בריטניה וסין, מבוצעות כיום פעולות רבות בידי הרשויות המקומיות. החל מאותן תוכניות מכוונות מטרה למגזר הפיננסי - חילוץ הבנקים הקורסים, רכישת ניירות ערך מגובי משכנתאות, וניסיונות להוצאת הנכסים "הרעילים" מהמוסדות הפיננסיים, וכלה בתוכניות שמטרתן לסייע ישירות לתושבים: קרנות לתמיכה בעסקים קטנים ובינוניים, סבסוד משכנתאות, הלוואות מוזלות לסטודנטים ולרכישת רכב, והקלות נרחבות במיסוי. יש לציין שפרט למגזר הפיננסי, סקטור הרכב העולמי נמצא בשפל חסר תקדים, ומרבית היצרניות נתמכות בסיוע כספי מהממשל המקומי, סיוע שבלעדיו חלק מהן כבר היו קורסות.

נושא הנכסים ה"רעילים" נמצא כיום בפסגת השיח הכלכלי. חשוב להבהיר שלא מדובר בנכסים שפולטים קרינה או משהו בסגנון, אלא מדובר בדימוי למצבם הנוכחי של אותם נכסים. אגרות חוב מגובות משכנתאות ומכשירים פיננסיים נוספים שארזו בעיקר הלוואות סאב פריים איבדו חלק ניכר מערכן, והגיעו למצב שאין להם שוק. כלומר, אין קונים שמעוניינים בהם, ובנוסף, הקושי להבין את ערכן ה"אמיתי", הביאו למצב שהם תקועים במאזנים של הבנקים ללא מחיר ברור. כל עוד הם נותרים שם, קיים חוסר ודאות בנוגע להונם העצמי של הבנקים ויכולתם להעניק אשראי. במידע ויוציאו אותם מהמאזנים, וזאת ההתמקדות של ממשלות ארה"ב ובריטניה כעת, תתבהר התמונה סביב יכולתם של הבנקים המסחריים להמשיך להתקיים, ולהעניק אשראי.

האם יש עוד צעדים שיביאו לסיום המשבר?

אכן קיימות אפשרויות נוספות, אך השפעתן תלויה רבות באמון הציבור, ובנכונותו לשתף פעולה עם הרשויות והגופים שכשלו במשבר הנוכחי.

בנק ישראל יכול להגביר את קצב רכישת אגרות החוב של ממשלת ישראל (גילוי נאות: במהלך כתיבת הפוסט צעד זה כבר החל להתבצע), ולהוזיל עוד את עלות האשראי במשק לטווח בינוני-ארוך - צעד זה יעזור למבקשים ליטול משכנתא, ולעסקים. הבנק גם יכול להרחיב את פעילותו לתחום אגרות החוב הקונצרניות, אלו שהונפקו ע"י חברות ישראליות. כפי שציינתי, אלו סובלות ממצוקת אשראי עקב סגירת "קווי אשראי" בבנקים, ואינן מסוגלות למחזר את יתר חובן.

גם הממשלה יכולה להתערב יותר בנעשה במשק; תמיכה במפעלים וחברות על מנת שלא יסגרו ויפלטו הביתה עובדים נוספים. עידוד יזמות באמצעות הקצאת כספי מדינה לצד כספי משקיעים. השקעה רחבה יותר בתשתיות ובחינוך תביא כמובן להגדלת מספר המועסקים ותקטין את כמות המובטלים.

אף על פי כל הפעולות הננקטות, ואלו שעוד ניתן לעשות, חשוב להבין שאין פתרונות קסם ליציאה מהמשבר. מיתון הינו חלק בלתי נפרד מהתהליך הכלכלי, והמשק צריך תקופת הסתגלות, בה יעלמו התופעות השליליות שהובילו למצב העגום, עד שיוכל לחזור לפסי צמיחה.

מה שכן, אלמלא הניסיונות להבראת הכלכלה, סביר להניח שהמצב היה גרוע בהרבה. במאמר שכתבתי בגלובס לפני שבועיים - "שקיעתה של ארץ השמש העולה" - מתואר מקרה בו היעדר התערבות ממשלתית והטמנת הראש בחול עד ש"הכלכלה תבריא את עצמה ללא סיוע חיצוני" פגעו קשות ביפן, שעד עצם היום הזה עדיין לא התאוששה מאותו משבר לפני עשרים שנה. חלילה שגם אנחנו נתדרדר למצב זה, ולפיכך, צריך לברך על מאמצי הממשלות, להיאזר בסבלנות, ולקוות שהפעולות הנרחבות המבוצעות בימינו יקצרו את משך תהליך ההבראה הכלכלית.

hacapitalist@gmail.com

האמור לעיל אינו מהווה ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק כאמור המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא וכן אינו מהווה הצעה לרכישת או מכירת ניירות ערך. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין התחזיות לעיל לתוצאות בפועל. הכותב אינו מתחייב כי שימוש במידע עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש ואינו אחראי על נזק כספי ו/או אחר שעלול להיגרם כתוצאה משימוש במידע לעיל.

אני לא חושב שאפתיע מישהו אם אומר בריש גלי שתמונת המצב הכלכלית אינה מזהירה. לא כל כך מדויק, אנסח בשנית - המצב הכלכלי בכי רע! לא, איני מנסה לזרוע אימה ולפצוח בנבואות זעם אודות עתיד האנושות אך חשוב לי להבהיר שאנו בעיצומו של משבר פיננסי חמור ובראשיתו של מיתון כלכלי לא קצר.

אני מטבעי אופטימיסט ולכן אני משוכנע שעל אף עוצמתו, המשבר הנוכחי הוא בר חלוף. אבל - ופה הדגש המרכזי - אני מחזיק בדעה שזה יקח יותר זמן ממה שרוב הכלכלנים והפרשנים למיניהם חוזים. מדוע הערכתי על משך תקופת ההתאוששות היא די פסימית? משום שזהו אחד המשברים הכלכליים העמוקים ביותר שידעה האנושות בעידן המודרני. משבר שאולי מתחיל להידמות לשפל הגדול של שנות ה-30 שכולם מדברים עליו. השוני הוא שבמשבר דאז, העולם היה פחות גלובלי מעכשיו, וקצב האירועים בו היה איטי בהרבה מימינו. אי אפשר להתווכח עם התוצאות הקשות של אותו שפל נוראי - עשרות מיליוני אנשים מחוסרי דיור ועבודה, וחלק לא מבוטל שאף הגיע לחרפת רעב. רק לאחר יותר מעשור וחצי, סיומה של מלחמת העולם השנייה הצליח להביא קצת גאולה לעולם.

אף אחד לא רוצה לחזור לשפל הגדול

קשה מאוד לראות את העולם שלנו מתדרדר באופן דומה למצבו אז, אבל ראשית כל, חייבים לזכור שאנו רק בעיצומו של המשבר ולכן בנקודת הזמן הנוכחית לא ניתן לדעת עד כמה עמוקה התהום שאליה נתדרדר. נוכל לשפוט זאת רק בדיעבד. הסיבה המרכזית שבזכותה כנראה לא נגיע למימדי האסון של המאה הקודמת היא המאמצים והפעולות הבלתי נתפסות שמבצעות ממשלות ברחבי העולם, ובראשן הממשל האמריקאי; כמויות כסף שלא יאמנו (כבר הפסקתי לספור אחרי שני טריליון הדולר הראשונים…) מוזרמות / נשפכות / מוצנחות - תקראו לזה איך שאתם רוצים - הכל על מנת שהמראות הנוראים של 1929 וצפונה לא יחזרו שוב.

משברים כלכליים לא צפויים להיעלם מהנוף שלנו

רבים רואים במשבר משכנתאות הסאב פריים בארה"ב, שמוסבר בפוסט מי אמר אשראי ולא קיבל?, כגורם העיקרי למשבר הנוכחי, אבל כמו שרצח הקיסר האוסטרי ב-1914 היה העילה לפרוץ מלחמת העולם הראשונה, כך צריך להתייחס לסאב פריים רק כטריגר לראשית המשבר הפיננסי. ייתכן שלולא משבר הסאב פריים לא היינו מגיעים למצב הנוכחי, אבל יותר סבירה ההנחה שגם בלעדיו לא ניתן היה למנוע את המשבר.

מדוע משברים כלכליים הם בלתי נמענים? למה אי אפשר לחיות בעולם בלעדיהם? אפשר, אבל איני משוכנע שתבחרו לחיות בו. כפי שכבר כתבתי בעבר, כלכלה מושתתת על שני יסודות עיקריים: חיסכון וצריכה. אם ברצוננו לצרוך אנו חייבים לחסוך על מנת לשלם עבור הצריכה. אין דרך אחרת - אתם בטח מכירים את הביטוי "אי אפשר לאכול את העוגה וגם להשאירה שלמה". מה שכן - ניתן לצרוך מבלי לחסוך בהנחה שמישהו אחר חוסך עבורכם. זה בדיוק מה שקרה באמריקה. מאז סיום המלחמה הקרה, ארה"ב נמצאת בעידן שבו היא נהנית ממעמדה כמעצמת-על יחידה בעולם.

ברגע שהוסר האיום הקיומי מכיוונה של ברה"מ לשעבר, התפנו אזרחי ארה"ב למשימה החשובה בחיים - לחיות ולא רק לשרוד. תרבות השפע באמריקה לא ידעה שובע במהלך 2 העשורים האחרונים. אמריקאי ממוצע חי הרבה מעבר להכנסתו בפרט ויכולתו הכלכלית בכלל: בית צמוד קרקע, ג'יפ ו/או מכונית ספורט, גאדג'טים לכל דכפין ועוד. את מוצרי הצריכה רכשו במחיר נמוך הודות לגלובליזציה ולסחר בינלאומי שהעביר את הייצור לעולם השלישי - בעיקר לסין. כאשר משלמים לבני נוער במלזיה דולר ליום ואף פחות, גם אחרי הובלה ותיווך, מחיר של נעליים/ג'ינסים/חולצות עדיין אטרקטיבי מאוד לרבים.

צריכה ללא מעצורים

אמנם אוכלוסיית ארה"ב מונה קצת יותר מ-300 מיליון בני אדם מתוך כ-6.7 מיליארד אנשים ברחבי תבל - 4.5% בלבד, אבל היא צורכת רבע מהאנרגיה העולמית, ובכלל, צריכתו של האמריקאי הממוצע הינה גבוהה פי 14 מונים מזו הנהוגה במדינות עניות.

אם האזרח האמריקאי הממוצע נהנה מעולם של כל טוב מיהו זה שחוסך עבורו? מי מממן את כל החגיגה הזו? תופתעו לשמוע כי את מרביתה משלם האזרח האסייתי הממוצע - שוב בעיקר הסינים. אותם דולרים אמריקאים שנכנסו לסין כתוצאה ממכירת מיטב תוצרתה לתושבי ארה"ב, חלקם חזרו לאותה אמריקה בצורת השקעה באגרות החוב של ממשלת ארה"ב, כחלק ממדיניות מכוונת של הממשל הסיני, שקצרה היריעה מלהרחיב עליה בשלב זה.

במשך שנים זה היה משחק שהשביע את רצונם של מרבית הצדדים - מדינות העולם השלישי, או בעגה יותר מקובלת - שווקים מתפתחים, ייצרו ומכרו תוצרת למערב, וכך הצליחו להתפתח ולצמוח בקצבים נאים. מנגד, בארה"ב, קנדה, אירופה, יפן, אוסטרליה וגם בישראל, רמת החיים עלתה כתוצאה ממגוון רחב יותר של מוצרים ושירותים שרכשנו במחירים זולים יחסית. בכל זאת, קשה להגיד לא לחיים הטובים.

כל עוד הייתה צמיחה כלכלית נאה שלוותה בגידול מתמיד של ערך הנכסים, כדוגמת מחירי הבתים, יכלו אנשים ללוות עוד ועוד כספים על מנת לצרוך מוצרים ושירותים רבים יותר ולרכוש לעצמם בית גדול יותר. תמורת ההלוואות הם שיעבדו נכסים שברשותם, בעיקר את ביתם ורכבם. כנראה שהמסיבה עברה את גבול הטעם הטוב וחובם של האמריקאים - גם של הממשל וגם של האזרח הממוצע תפח והגיע למימדים בלתי נתפסים.

ולפעמים, החגיגה נגמרת…

בקיץ 2006 החלו לרדת לראשונה מחירי הנדל"ן בארה"ב, ובזה אחר זה בנקים התחילו לעכב ואף לעצור מתן אשראי מאחר והם חששו, ובצדק, שמא המשכנתאות שהלוו ירדו לטמיון - אם שוויו של בית עומד על 100 ולצורך רכישתו נלקחה הלוואה בגובה זהה, ברגע שמחיר הבית יורד - הלווה חייב לבנק יותר ממה שהנכס שלו שווה, ואז כלל לא  משתלם לו להחזיר את ההלוואה.

באותה תקופה חשבו שמדובר רק בבעיה נקודתית ומקומית, ירידת מחירי נדל"ן באזורי ביקוש שהתחממו יתר על המידה - קליפורניה, לאס וגאס ופלורידה. כשנכנסנו ל-2008 המשבר החל לצבור תאוצה ולהדביק אזורים אחרים בארה"ב באותה בעיה. עוד ועוד אנשים הפסיקו לשלם את תשלומי המשכנתא ובנקים החלו לעקל בתיהם - בועת הנדל"ן התנפצה ומגדל הקלפים החל להתמוטט.

מכאן הדרך למשבר אשראי עולמי הייתה מהירה מאוד, הן בכמות והן בקצב הארועים: מרץ 2008 - קריסת בנק ההשקעות בר סטרנס, ספטמבר 2008 השחור - ענקיות המשכנתאות האמריקאיות פאני מיי ופרדי מאק, שחלשו על מחצית משוק המשכנתאות בארה"ב - 5-6 טריליון דולר! הולאמו, גם תאגיד הביטוח הגדול בעולם לשעבר AIG, ולמי שזה לא הספיק - קריסתו של אחד מסמלי וול סטריט - מגזר הבנקאות להשקעות; ליהמן ברדרס שבק חיים, מריל לינץ' נרכש ע"י בנק אוף אמריקה והשניים שנותרו - גולדמן זאקס ומורגן סטנלי - נאלצו לזנוח את תחום הפעילות ולעבור לבנק מסחרי.

חשבתם שזהו, ממש לא. מאז גם סיטי - קבוצת הבנקאות הגדולה בעולם בעבר הולאמה חלקית ע"י הממשל, מגזר הרכב האמריקאי גוסס, בנקים מקומיים קורסים בזה אחר זה, וכעת כבר מדברים בגלוי על הלאמתה של המערכת הפיננסית בארה"ב.

אפשר גם להזכיר את ההתרחשויות מחוץ לארה"ב: קריסתה המוחלטת של איסלנד, הצלת בנקים ברחבי אירופה, הלאמת המערכת הפיננסית בבריטניה, וגם בישראל, יש לנו משבר לא פשוט בתחום אגרות החוב הקונצרניות.

כמו שאתם מבינים, קשה מאוד לעקוב אחר ארועים כל כך רבים, וסביר להניח שצפויות לנו עוד מספר הפתעות לא נעימות בהמשך.

ליהמן ברדרס - אחד מסמלי וול סטריט בעבר

כיצד מגיע המיתון עד אלינו?

שימו לב לשינויים סביבכם: יש פחות מבקרים בקניונים (אפילו בעזריאלי) ובמרכזי הבילוי, חלק מהמסעדות נסגרות, ובטח שמעתם על פיטורים והפחתות שכר רוחביות שנוקטים ארגונים. אין לאן לברוח מהמיתון! הוא חי ונושם בכל מקום בעולם כיום. איך זה מגיע מוול סטריט ועד אלינו? בהתחלה שמענו על פיטורים בחברות הפיננסים שנפגעו מיידית מהמשבר (הבורסה צונחת - פחות רווחים ובונוסים). אותם עובדים שאיבדו את עבודתם כבר לא הולכים לארוחת צהריים במסעדות בניו יורק ובלונדון. גם יש להם פחות חשק לצאת לבלות בברים ובתי קפה. גם אלו שנותרו מעדיפים להביא אוכל מהבית. עכשיו גם הפרנסה של ענף הבילוי והמסעדנות נפגעת מהמשבר. עובדים לא צריכים יותר חליפות מהודרות וגם צורכים פחות בגדי יציאה - באסה לחנויות אופנה וביגוד. הארגונים מוציאות פחות כסף על מוניות, פרסום וחברות ייעוץ.

תהליך צמצום הפעילות רק מאיץ את עוצמת ההאטה בכלכלה. מפעלי ייצור של רכבים, ריהוט ואפילו צעצועים רואים את הירידה במכירות בחברות ומחליטים להקטין את פעילותם - התוצאה היא שליחת עובדים הביתה. בסופו של דבר, כל המשק מצמצם פעילות וזה גורם לכלכלה להתכווץ. המשמעות עבורנו - רמת החיים שלנו נפגעת ואנו נאלצים להסתפק בפחות ממה שהיה לנו קודם.

עתה נותר לענות על השאלה הבלתי נמנעת: מתי יסתיים המיתון?

תשובתי לכך היא פשוטה - אין לי מושג… חז"ל נהגו לומר "הנבואה ניתנה לשוטים". אז כל עוד לא תיתקלו באחד כזה כנראה שלא תקבלו תשובה נכונה… 

שאלה נוספת שעשויה לעלות היא האם עדיף היה לחיות חיים צנועים יותר וכך להימנע מהמצב שאליו הגענו עכשיו? בדיעבד אולי התשובה לכך היא חיובית, אבל חישבו האם באמת נוכל להעריך את העלייה ברמת החיים שלנו, אם לא נחווה מדי פעם גם תקופות פחות נעימות?

מי שצפה בסרט Vanilla Sky ודאי זוכר את המשפט "The sweet is never as sweet without the sour". אני לא יודע מה איתכם אבל אישית אני מעדיף חיים שמשלבים מתוק וקצת מריר מדי פעם על פני חיים חסרי טעם.

 hacapitalist@gmail.com

האמור לעיל אינו מהווה ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק כאמור המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא וכן אינו מהווה הצעה לרכישת או מכירת ניירות ערך. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין התחזיות לעיל לתוצאות בפועל. הכותב אינו מתחייב כי שימוש במידע עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש ואינו אחראי על נזק כספי ו/או אחר שעלול להיגרם כתוצאה משימוש במידע לעיל.

כלכלה לרוב נקשרת עם כסף. רבים רואים בשני המונחים מילים נרדפות אך בפועל יש להם משמעויות שונות. אלו שנכחו בשיעור הראשון של יסודות הכלכלה ודאי זוכרים את השאלה הבסיסית "מהי כלכלה?" והתשובה שניתנת היא שכלכלה הינה מדע חברתי לחלוקת משאבים יעילה. בפשטות, מי מקבל כמה ולמה. במסגרת הכלכלה, נעשה שימוש בכסף, שהינו אמצעי לסחר חליפין, לצורך הנוחות בחלוקת המשאבים. אם כך, כסף הוא רק אמצעי לחלוקה ולא יותר מכך (למרות שיש רבים שהאמינו שכסף הוא הדת החדשה…)

מה הקשר בין כסף לכלכלה?

התהליכים הכלכליים המתרחשים בארץ ובעולם משפיעים באופן ניכר על חיינו מאחר ולכל אחד מאיתנו קשרי גומלין עם סביבתו; אנו מרוויחים את פאת לחמנו בעמל ובהקרבת שעות מזמננו שיכלו לשמש לפנאי, ורוכשים מוצרים ושירותים המנעימים את חיינו.

באופן כללי, הכלכלה מושתתת על שתי יסודות עיקריים: צריכה וחיסכון. הראשון הוא נהיר וברור לכולנו, במשך היומיום אנו נוהגים לצרוך מוצרים מתכלים (מים, מזון, בגדים), מוצרים ברי קיימא (טלוויזיה, מכונית, מחשב), וכמו כן, שירותים חיוניים (בריאות, ביטחון) וחיוניים פחות (תקשורת, תחבורה). היסוד השני הינו חיסכון, אשר בזכותו מתאפשרת הצריכה. חלילה שלא יובן כי חיסכון מסוגל להתקיים ללא צריכה, שניהם חשובים במידה שווה ומדובר במעגל שמזין את עצמו;

אלמלא החיסכון, שמנותב בדרך כלל לבניית המשק באמצעות השקעה בתשתיות, ייצור מוצרים ופיתוח שירותים, לנו כשותפים במשק לא יהיה מה לצרוך. מאידך, במידה ומלכתחילה לאנשים לא יתקיים צורך באותם תוצרים של החיסכון, כדוגמת כלי רכב, iPhone ובמבה, אז גם ההשקעה והחיסכון הנדרש יקטנו בצורה ניכרת.

לפיכך, על רקע הדומיננטיות של שתי יסודות אלו בתחום הכלכלי, מרבית רשימותיי בבלוג יעסקו בנושאים הקשורים לצריכה ולחיסכון.

ועכשיו, הגיע הזמן להכיר את הפרידמנים… (לא סתם בחרתי בשמם בכותרת כטיזר)

מילטון ותומס - הראשון נחשב לאחד מגדולי הכלכלנים בעולם והחתן הראשון של פרס נובל לכלכלה (1976), והאחרון, סופר, עיתונאי ופרשן כלכלי מהמשפיעים בארה"ב - שניים שכתביהם לימדו אותי המון על כלכלה ומשמעותה.

מילטון פרידמן, נולד ב-1912 וחווה בצעירותו את השפל הכלכלי הגדול שפקד את ארה"ב במהלך שנות ה-30 של המאה הקודמת. פרופ' פרידמן פיתח את תיאורית המונֶטַריזם (השקפת עולם לפיה היצע הכסף הינו הגורם הכלכלי הדומיננטי במשק) אשר זיכתה אותו בפרס נובל, והחליפה בסוף שנות ה-60 את הגישה הקיינסיאנית המסורתית שהייתה דומיננטית בארה"ב מאז השפל הגדול. פרידמן היה נחרץ בקביעתו כי אין שיטה כלכלית טובה יותר ומועילה יותר לאנושות מקפיטליזם תחרותי. הוא טען כי העיקרון המרכזי של כלכלת השוק הוא שיתוף פעולה באמצעות חליפין חופשיים "אנשים משתפים פעולה זה עם זה מפני שהם יכולים לספק בדרך זו את מחסורם ביעילות הרבה ביותר", כתב באחד הספרים המשפיעים ביותר במאה ה-20 - "קפיטליזם וחירות". פרידמן הסביר כי במדינות נחשלות, ההכנסה מרכוש תופסת מקום נכבד, רב יותר מאשר במדינות קפיטליסטיות מערביות. לפיכך, סבר שדווקא הקפיטליזם מאפשר לכל אחד ואחד להתפרנס מכישוריו.

במהלך השנים ספג פרידמן לא מעט ביקורת, בעיקר בשל התעלמותו מההשלכות החברתיות של קפיטליזם לא מבוקר. אני מוכרח להודות שחלק לא מבוטל מאותה ביקורת, גם בנוגע לתפקידה של ממשלה בכלכלה (פרידמן דרש להקטין למינימום את מעורבותה) וגם בסוגיית הצדק החברתי (ולא זה של גאידמק), היה מוצדק, אך לא ניתן להתעלם מהעובדה שמרבית פועלו תרם משמעותית לקידום העולם החופשי שבו אנו חיים כיום. ההתקדמות הטכנולוגית שאפשר הקפיטליזם שעליו הטיף קירבה את המותרות להמונים. אחרי נפילת הגוש הקומוניסטי, הצדיק פרידמן את משנתו במשך כל השנים ואמר כי בסופו של דבר "השוק החופשי הוא בסך הכול מנגנון שמסייע להשגת הדמוקרטיה". ב-1988 העניק לו הנשיא רונלד רייגן את מדליית החירות הנשיאותית, עיטור הכבוד האזרחי הגבוה ביותר בארצות הברית.

זהו מי הכלכלן ומי הבדרן

לטעמי, זוהי משמעותה האמיתית של צמיחה כלכלית - גם גידול בעושר הכלכלי וגם יותר פרטים הנהנים מכך.

לסיום, הערה אחרונה בנוגע לפרידמנים. הפרידמן המוערך ביותר מבחינתי אינו עוסק כלל בכלכלה אלא במשימה נשגבת יותר - בידור - טל פרידמן…

hacapitalist@gmail.com

האמור לעיל אינו מהווה ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק כאמור המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא וכן אינו מהווה הצעה לרכישת או מכירת ניירות ערך. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין התחזיות לעיל לתוצאות בפועל. הכותב אינו מתחייב כי שימוש במידע עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש ואינו אחראי על נזק כספי ו/או אחר שעלול להיגרם כתוצאה משימוש במידע לעיל.