מי אמר אשראי ולא קיבל? - חלק א'
יום שבת, 28 בפברואר, 2009
יניב קוניס
אם יש מישהו שעדיין לא שמע על המונח "סאב פריים" בשנה וחצי האחרונות כנראה שהוא מתגורר באיזו מערה או חושה רחוקה, והוא גם לא יקרא את הפוסט הזה. עבור היתר, אסביר את המשמעות וכיצד השתלשלו האירועים הכלכליים שהובילו אותנו עד הלום הלא סימפטי.
11 בספטמבר - אסון בעיצומו של משבר כלכלי
כלכלנים נוהגים לומר שסיומו של משבר אחד מכין את הקרקע לראשיתו של משבר חדש, ומכיוון שאני חושב שיש במשפט זה אמת, אבקש שנחזור רגע במנהרת הזמן לתחילת המילניום הנוכחי. הפריחה הכלכלית המרשימה במהלך שנות ה-90 בהובלתן של חברות האינטרנט הסתיים בהתנפצותה הכואבת של בועת הדוט-קום במרץ 2001. העולם נכנס למיתון שהתעצם עוד יותר בשל אותו יום שחור ב-11 בספטמבר באותה שנה - אסון התאומים.
על מנת להחזיר את הכלכלה החבוטה למסלול צמיחה הנהיג יו"ר הבנק הפדרלי דאז, אלן גרינספאן, מדיניות מוניטרית מרחיבה מאוד והוזיל את עלות האשראי שהוא מספק למוסדות הפיננסיים בארה"ב לרמה חסרת תקדים של 1% בלבד. כאשר הנגיד מפחית את הריבית של הבנק המרכזי לשיעור כה נמוך, הוא מקווה כי הריבית תחלחל למשק באמצעות הורדת הריבית שהבנקים גובים עבור הלוואות. כך, יותר חברות ובעלי עסקים פרטיים יוכלו ללוות כסף בזול, ובאמצעותו להרחיב את הייצור, להשקיע בפיתוח מוצרים חדשים, ולהגדיל את המסחר במשק. בנוסף, תושבי המדינה יוכלו גם הם ליטול הלוואות בעלות זולה יחסית, ולהפנות אותה לצריכה. במידה ואכן הריבית הנמוכה תורמת לפעולות האמורות אז הכלכלה אכן חוזרת למסלול צמיחה - כלומר, תוצרי המשק גדלים ורמת החיים הממוצעת של האזרחים גדלה.
במבחן המציאות - המדיניות האמריקאית הצליחה. אני חייב להוסיף שהיו פעולות נוספות של הממשל האמריקאי שתרמו רבות לתמרוץ הכלכלה - המלחמות באפגניסטן ועירק מימנו חברות אמריקאיות רבות שסייעו למאמץ המלחמה והקטינו את מספר המובטלים (חיילים רבים גויסו), וכמו כן, במהלך כהונתו הנשיא בוש ביצוע קיצוצי מס אגרסיביים, בעיקר לטובת המעמד הגבוה. בשורה התחתונה, הכנסתם הפנויה של מרבית אזרחי ארה"ב גדלה ו/או הייתה להם נגישות גבוהה יותר לכסף בהשוואה לעבר.
משלהי 2002 החלה הכלכלה הגלובלית להתאושש בקצב מרשים, כאשר במקביל, הקטר שלה - המשק האמריקאי לוחץ חזק על דוושת הגז. כפי שהסברתי בפוסט הקודם, אחת התופעות של צמיחה כלכלית גבוהה, בעיקר במדינות מערביות כמו ארה"ב, היא תחושת השפע. אנשים מסתובבים בתחושת שיכרון חושים מסוימת ומרגישים כי המצב כל כך טוב שהם חייבים לקנות מכל הבא ליד. הם אינם מוכנים להסתפק במה שיש להם - מוכרחים עוד ועוד. זה מתבטא בצריכה מוגברת של מוצרים; קונים מזון ובגדים מעבר לצורך, מחליפים תוך כמה חודשים בלבד את מסך ה-42 אינץ' בסלון במסך חדש של 50 אינץ'. המכונית כבר בת שנה ויצא דגם חדש של טויוטה או מאזדה - מוכרחים לעבור אליו. יותר מסעדות ובילוי מחוץ לבית הם חלק בלתי מסגנון החיים, וכמובן, הצורך בבית גדול יותר בשכונה טובה יותר.
וול סטריט מזהה הזדמנות נדירה
בעוד מסע קניות בקניון העירוני יכול לנבוע מדחף רגעי, רכישת בית אינה מעשה אימפולסיבי. מהלך זה דורש מחשבת תחילה, ובעיקר הון רב. אחת הדרכים המקובלות לרכוש נדל"ן הינה באמצעות נטילת משכנתא. משכנתא היא הלוואה שבמסגרתה הנכס הנרכש - המקרקעין - משמש בטוחה למקרה שהלווה אינה עומד בהחזר ההלוואה או בתשלומי הריבית. לצורך נטילתה, נדרש הרוכש לגשת לבנק למשכנתאות ולהגיש בקשה. אותו בנק למשכנתאות יבצע בדיקה מדוקדקת המבטיחה ברמה סבירה שהלווה יחזיר את המשכנתא.
במידה והמבקש הוא בעל נכסים או מקורות הכנסה מספקים על מנת לשמש כעירבון למשכנתא, ההלוואה תאושר ותכונה הלוואת פריים (Prime). בארה"ב נהוגה מערכת דירוג אשראי עבור התושבים ותפקידה לספק למוסד הפיננסי מידע היסטורי ודירוג האומד את ההסתברות להחזר ההלוואה של כל לווה. חברות כרטיסי אשראי ובנקים למשכנתאות עושים שימוש בנתונים אלה על מנת להחליט האם לאשר את ההלוואה. פונים שזכאים להלוואה על סמך דירוג האשראי שלהם נקראים לווי "פריים"; פונים שדירוג האשראי שלהם נמוך מדי, נקראים לווי "סאב פריים". בשנים 2002-2003 עמד שיעורם של לווי הפריים בארה"ב על כ-75% מתוך מבקשי המשכנתאות.
מנגד, אם מסתכלים על חצי הכוס הריקה, המשמעות היא שרבע מאלו שביקשו ליטול משכנתא נענו בשלילה. הנתון הזה קרץ לגופי משכנתאות ובנקים להשקעות בוול סטריט, ואלו החלו לשווק משכנתאות גם לציבור זה, למרות היותו אינו "ראוי" לנטילת משכנתא. אחת הסיבות שבעיתם עטו המוסדות הפיננסיים במיוחד אחר ציבור הסאב פריים הייתה הריבית הנמוכה במשק האמריקאי, ותנאי השוק שאפשרו מתן הלוואה בריבית סבירה גם ללווי סאב פריים. הם העריכו שהלווים יוכלו לעמוד בתשלומים על ההלוואות משום שהריבית בשוק הסאב פריים ירדה באופן יחסי (אם כי עדיין גבוהה מזו הנהוגה ללווי פריים). הגאות בשוק הנדל"ן באותם השנים הבטיחה, שאם הלווים לא יוכלו להחזיר את ההלוואה, יוכל הבנק למכור בקלות את הנכס הממושכן.
כשנדל"ן הופך להיות נכס פיננסי זו בעיה לאומית
במהלך בשנים 2004-2006 כ-21% מהמשכנתאות החדשות היו משכנתאות סאב פריים, לעומת כ-9% בלבד בעשור לפני כן. מדובר היה במדיניות מכוונת בקרב המגזר הפיננסי מאחר והלוואות סאב פריים הן רווחיות יותר מהלוואות פריים רגילות - כמובן כל עוד הלווה משלם את חובו… כתוצאה מכך, מיליוני משפחות בעלות הכנסה נמוכה וחסרות אמצעים רכשו נדל"ן בשוק הגואה. מראשית הצמיחה המחודשת, אי שם ב-2002 החלו מחירי הבתים לטפס בעשרות ולעתים במאות אחוזים, הרבה בזכות המשכנתאות שניתנו ללווי הסאב פריים.
אנסה להמחיש את תהליך עליית מחירי הדיור; ברשותכם בית בפלורידה בשווי מוערך של 100,000 דולרים. השכן בבית ממול, שיש לו בית זהה לשלכם, מחליט להעמיד את ביתו למכירה. מגיע אליו רוכש והם סוגרים על 120,000 דולר. התוצאה היא שגם הבית שלכם שווה 120,000 דולר - 20% עליית ערך. שכן נוסף מוכר - נניח ב-150,000$ => ערך ביתכם עלה ב-50%! ואז גם אתם מחליטים למכור, ומישהו אפילו מציע לכם יותר - 165,000$. עם הכסף שקיבלתם אתם מחזירים את יתרת המשכנתא ומחפשים בית חדש וגדול יותר - בשכונה טובה יותר כמובן. עכשיו גם אתם קונים בית במחיר גבוה יותר מהעסקה האחרונה באותה שכונה, וכעת יש לכם משכנתא גבוהה יותר. בסופו של דבר, יש פה תהליך של עליית מחירי הנדל"ן בקצב מהיר מאוד, ויש לו שתי תופעות עיקריות: תחושת העושר ובועה פיננסית.
תחושת העושר נובעת מעלייה ברמת החיים - בית גדול יותר ושכונה טובה יותר מחייבים גם ריהוט חדש ובגדים מהודרים יותר, חינוך טוב יותר לילדים, ואולי גם רכב מהיר יותר. התופעה השנייה - בועת נדל"ן, היא כבר בעיה לאומית. באופן עקרוני, נדל"ן הוא נכס ריאלי, כלומר, ערכו אמור לעלות לאורך השנים בהתאם לביקוש באותו אזור, אך גם בהתבסס על שיעור האינפלציה והגידול באוכלוסיה. אם בבחינת הממוצע הרב שנתי שניהם נמוכים - בדומה למצב הקיים בעשור האחרון בעולם המערבי - ייתכן שיהיו אזורים ושכונות שבהן נכסי הנדל"ן יעלו בשיעור גבוה יחסית, אך בבחינה כוללת של שוק הדיור, שיעור עליית מחירי הדיור צריך להיות קרובה יותר לממוצע הרב-שנתי של האינפלציה והגידול באוכלוסיה. במלים אחרות, מספר אחוזים בודדים בלבד בממוצע כל שנה.
ברגע שנכסי מקרקעין הופכים להיות נכסים פיננסיים - התשואה עליהם עולה על 10% בשנה, זה סימן שהשוק נכנס לסחרור מחירים והדרך לבועת נדל"ן קרובה מאוד. גם כמות גבוהה של עסקאות צריכה להתריע על סכנה. בארה"ב, בשנתיים שלפני המשבר, בוצעו המון עסקאות של שדרוג בתים ואנשים רבים הפכו את התהליך לעסק רווחי מאוד. תחשבו לרגע אם זה נראה לכם הגיוני לעבור דירה כל כמה חודשים. ועוד מדובר ברוכשי בתים ולא רק בשוכרים…
האמור לעיל אינו מהווה ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק כאמור המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא וכן אינו מהווה הצעה לרכישת או מכירת ניירות ערך. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין התחזיות לעיל לתוצאות בפועל. הכותב אינו מתחייב כי שימוש במידע עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש ואינו אחראי על נזק כספי ו/או אחר שעלול להיגרם כתוצאה משימוש במידע לעיל.
נניח, לצורך ההמחשה, כי הינכם מעוניינים לרכוש את המנייה של חברת "גיבובי הפלא". בצד ימין מופיעים שלושת ההצעות הנמוכות ביותר למכירת נייר הערך, לפי מיון יורד: בשורה הראשונה המוכר במחיר האטרקטיבי ביותר וכך הלאה. אם המחיר המוצע בשורה הראשונה (100.50) מספק אתכם אז ביכולתכם להזרים הוראת קנייה במחיר הנקוב (100.50) ולרכוש עד גובה מספר היחידות המוצעות במחיר זה (600). במידה ותרצו יותר יחידות, תצטרכו לשלם קצת יותר כדי לרכוש אותן מהמוכר השני בתור. לחילופין, לא חייבים להשלים עם הצעות המחיר שמופיעות על המסך, וניתן פשוט להוסיף שלט משלכם. במלים אחרות, באפשרותכם להזרים הוראה קנייה במחיר נמוך מההצעות הקיימות ואם המחיר שנקבתם הוא בין שלושת הגבוהים ביותר, אז תיכנסו בתור בצד הביקוש. במידה ובחרתם באפשרות זו, עליכם לחכות שמישהו יהיה מעוניין למכור לכם את המנייה במחיר שביקשתם.
בראשית שנות ה-90 הרחיב 